Door Goldman Sachs Asset Management
Diversificatie is een van de basisprincipes van beleggen. Gedurende meer dan een decennium na de grote financiële crisis van 2008 werden de voordelen van diversificatie evenwel aanzienlijk afgezwakt, want door een periode van lage inflatie en algemene macro-economische stabiliteit gingen de koersen voor alle beleggingen de hoogte in.
In deze gunstige context volstond een eenvoudige bètablootstelling om een stevig rendement te genereren. In de periode tussen de financiële crisis en de pandemie hadden actief beheerde strategieën doorgaans moeite om de resultaten te evenaren van de traditionele 60/40-portefeuilles samengesteld uit 60% aandelen en 40% obligaties. Die laatste deden het goed, want de aandelen bereikten nieuwe hoogtepunten, terwijl de rente weer tot een historisch dieptepunt zakte.
Het einde van een verhaal?
Dat eindigde uiteraard bruusk in 2022, toen een opstoot van de inflatie en een agressieve wereldwijde monetaire verstrakking tot massale verkopen van zowel aandelen als obligaties leidden. De 60/40-portefeuilles leden zeer zware verliezen en sommige commentatoren beweerden dat deze strategie haar beste tijd had gehad. Een jaar van moeilijkheden en hevige kritiek betekent evenwel niet dat de combinatie van aandelen en obligaties binnen een portefeuille een slecht idee is voor de toekomst. De rentes zullen uiteindelijk een plafond bereiken en het monetaire beleid zal niet verder verstrakken, en misschien zelfs versoepelen in de toekomst. Dit jaar al was de correlatie tussen aandelen en obligaties meestal negatief en konden obligaties tot nu toe enige bescherming bieden tegen massale verkopen van aandelen.
Het probleem is dat we momenteel in een zeer onzekere en dynamische wereld leven, waarin volatiliteit, correlaties en risicopremies in de loop der tijd sterk kunnen schommelen. De 60/40-portefeuille is een rudimentaire vorm van portefeuillediversificatie die paste in een context van constante volatiliteit, doorgaans negatieve correlaties tussen aandelen en obligaties en rust op de markten. Dat is niet de omgeving die wij vandaag kennen en dergelijke omstandigheden zullen we ook niet echt snel terug moeten verwachten. De beleggers moeten dan ook verder kijken dan de 60/40-portefeuille en op zoek gaan naar andere oplossingen dan obligaties om hun risicovolle activa te compenseren en zich in te dekken tegen neerwaartse scenario’s. Wie wilt voortbouwen op een ruimer assortiment activa voor zijn beleggingen, zal bij de samenstelling van zijn portefeuille een aanpak moeten hanteren die is gebaseerd op actief beheer.
De 60/40-portefeuille leverde van oudsher evenwichtige rendementen op, maar kwam in 2022 onder druk te staan als gevolg van volatiele aandelenmarkten en stijgende rentevoeten.
Bron: Bloomberg en Goldman Sachs Asset Management. Per 31 december 2022. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor toekomstige resultaten, aangezien deze kunnen variëren.
Sterke en zwakke punten van het indexbeheer
De efficiënte-markthypothese van econoom en Nobelprijswinnaar Laurette Eugene Fama, die ruim een halve eeuw geleden werd geformuleerd, stelt dat een individuele belegger geen outperformance zou moeten kunnen boeken op een efficiënte markt waarin alle relevante informatie is opgenomen in de koersen van de activa. Die hypothese droeg bij aan de populariteit van de passieve indexfondsen die globaal genomen beter presteerden na de grote financiële crisis, toen de markten en de macro-economische context werden gekenmerkt door een lage inflatie, een nagenoeg nulrente, een kwantitatieve versoepeling, een geringe volatiliteit en hoofdzakelijk stabiele correlaties.
Rekening houdend met dit gunstige klimaat voor de passieve strategieën hadden de actieve beheerders veel moeite om alfa te leveren, wat de visie voedde dat passief beleggen de te volgen weg was.
Ironisch hierbij is dat de massale dominantie van passieve strategieën in de afgelopen 12 jaar mogelijk occasioneel grotere afwijkingen van de fundamentals heeft aangemoedigd. Wanneer aanzienlijke kapitalen passief worden belegd, zonder enige vorm van risiconame, kan het soms langer duren dan anders om de relevante informatie op te nemen in de koersen.
Volgens de efficiënte-markthypothese volstaat het dat de marginale belegger actief belegt om de markten efficiënt te laten functioneren. Het is evenwel niet duidelijk wie die marginale belegger is, en ook niet of deze belegger voldoende belegt om de markten te allen tijde efficiënt te maken en afwijkingen van de fundamentals te vermijden. Tegelijkertijd leidde de ontwikkeling van de transacties van particulieren en van de ‘day trading’ (speculatie tijdens de handelsdag) op bepaalde momenten tijdens de beursdag tot een grotere volatiliteit, wat de afwijkingen van de fundamentals versterkt. Ook externe schokken en snel veranderende economische en marktomstandigheden hebben de volatiliteit de afgelopen jaren verhoogd, terwijl de toename van op algoritmen gebaseerde transacties en de aanbevelingen op basis van natuurlijke taalverwerking de opname van nieuwe informatie in de koersen kunnen versnellen of aanzienlijke tijdelijke afwijkingen van de fundamentals kunnen creëren, in het bijzonder in tijden van belangrijke publicaties van gegevens, mededelingen of aankondigingen.
Naar een meer dynamische manier van beleggen
Positief is wel dat de markten vandaag completer zijn dan de voorbije decennia. Ze bieden met andere woorden een groter gamma aan effecten en financiële instrumenten waarmee de beleggers niet alleen toegang hebben tot meer beleggingsopportuniteiten, maar ook een groter aantal risico’s kunnen afdekken. Van particuliere activa tot op maat gemaakte effecten, strategieën en derivaten, het is voor de beleggers mogelijk om inkomstenbronnen met een lagere correlatie ten opzichte van de traditionele activaklassen in hun portefeuille op te nemen, waardoor hun aan het risico aangepaste rendement verbetert en ze toegang krijgen tot potentieel unieke beleggingsopportuniteiten.
Parallel hiermee kunnen de strategieën die gericht zijn op de verdelingsstaart van de rendementen op activa helpen om neerwaartse risico’s te voorkomen, terwijl andere strategieën kunnen worden aangepast om asymmetrische inkomstenstructuren op te zetten die wellicht een positieve bijdrage kunnen leveren aan de algemene prestatie. De opname van dergelijke effecten en strategieën in een portefeuille is bevorderlijk voor het verbeteren van het risico-rendementsprofiel ervan, in vergelijking met de meer traditionele benaderingen voor de samenstelling van de portefeuilles. Zo staan ook een dynamische activaspreiding en een actief beheer centraal in deze nieuwe beleggingsaanpak. Die zijn ook noodzakelijk geworden door de wijzigingen in de macro-economische en geopolitieke context als gevolg van de structurele tendensen op lange termijn, namelijk de vijf D’s (deglobalisering, digitalisering, decarbonisatie, destabilisatie en demografie). Deze nieuwe beleggingscontext is meer geschikt voor een holistische benadering van de samenstelling van de portefeuilles, met zowel publieke als particuliere activa, om het aan het risico aangepaste rendement te maximaliseren.
Samenstelling van de portefeuilles: de elementen waarmee rekening moet worden gehouden
In de huidige marktcontext moeten de beleggers vijf belangrijke zaken in overweging nemen bij de beslissingen over de samenstelling van hun portefeuille.
Focussen op risicobeheer: aangezien de volatiliteit, de correlaties en de risicopremies steeds sneller evolueren, is het nodig dat de focus steeds meer wordt gelegd op het risicobeheer. Neerwaartse risico’s, uitzonderlijke gebeurtenissen en externe schokken zullen in de toekomst waarschijnlijk vaker voorkomen dan het geval was vóór de pandemie. In de huidige markten moet een efficiënte beheerder altijd oog hebben voor de mogelijke volgende externe schok. Het is per definitie moeilijk om voorbereid te zijn op onverwachte gebeurtenissen. Portefeuilles samenstellen die kunnen weerstaan aan ongunstige scenario’s en tegelijkertijd asymmetrische inkomsten kunnen genereren bij stijgende markten, is vandaag belangrijker dan ooit.
De hypothesen regelmatig herzien: het tijdperk van lage volatiliteit en stabiele correlaties is voorbij en zal waarschijnlijk niet snel terugkeren. De beheerders moeten daarom hun modellen onderwerpen aan weerstandstests en de hypothesen en de gegevens waarop ze zich baseren vaker herzien om ervoor te zorgen dat ze relevant blijven, rekening houdend met de veranderingen op de markten en in de macro-economische context.
Het hefboomeffect verminderen: in het huidige klimaat van stijgende rentevoeten is de behoefte voor beleggers om het hefboomeffect te gebruiken om hun rendementsdoelstellingen te bereiken afgenomen. Dat is goed, want hoewel dit effect het verwachte rendement kan verhogen, vergroot het ook de risico’s, wat bij een ongunstig scenario tot rampzalige resultaten kan leiden. Terwijl de rentevoeten dicht in de buurt komen van hun hoogste niveau van de voorbije decennia, zijn liquiditeiten opnieuw populair en vormen een belangrijk onderdeel van de portefeuilles.
Aandacht voor liquiditeit: in tijden van onzekerheid is liquiditeit belangrijk. Terwijl het monetaire beleid wereldwijd restrictief wordt, neemt de liquiditeit van de markten af en kan nieuwe informatie een substantiële reactie van de activakoersen veroorzaken. Een kleiner hefboomeffect en voldoende liquiditeiten in de portefeuilles helpen ervoor te zorgen dat die laatste het hoofd kunnen bieden aan onverwachte schokken op de markten. Dankzij die combinatie beschikken de beleggers ook over voldoende reserves om de kansen te grijpen wanneer ze zich voordoen, doorgaans na grote externe schokken en onverwacht nieuws, resulterend in aanzienlijke marktverstoringen.
Gelijktijdig publieke en particuliere activa optimaliseren: aangezien particuliere en publieke activa elkaar grotendeels aanvullen, kan het gelijktijdig optimaliseren van de blootstellingen ervan binnen een portefeuille het verwachte risico-rendementsprofiel verbeteren, op voorwaarde dat rekening wordt gehouden met de toetsing van de risicofactoren waaraan zowel particuliere als publieke activa zijn blootgesteld. Bovendien kan deze holistische benadering voor de optimalisering en de samenstelling van de portefeuilles mogelijkheden bieden om de liquiditeit op portefeuilleniveau te beheren, waarbij de optimaliteit ervan op elk moment is gegarandeerd.
Nu de economische en marktomstandigheden snel evolueren, is het noodzakelijk om de aanpak voor de samenstelling van de portefeuilles aan te passen aan de nieuwe realiteit. De wereldwijde economische orde fluctueert, politieke en economische allianties veranderen en de onzekerheid overheerst. De goederenmarkt is gefragmenteerd en we zien een geopolitieke destabilisatie. De structuur van de handel wijzigt en hierdoor kunnen bestaande allianties veranderen en nieuwe allianties worden gevormd. Dynamisch en reactief zijn is dan ook de weg vooruit.
Raadpleeg eveneens de corner Beheer.
This material is provided at your request for informational purposes only. It is not an offer or solicitation to buy or sell any securities.
This information discusses general market activity, industry or sector trends, or other broad-based economic, market or political conditions and should not be construed as research or investment advice. This material has been prepared by GSAM Belgium S.A. and is not financial research nor a product of Goldman Sachs Global Investment Research (GIR). It was not prepared in compliance with applicable provisions of law designed to promote the independence of financial analysis and is not subject to a prohibition on trading following the distribution of financial research. The views and opinions expressed may differ from those of Goldman Sachs Global Investment Research or other departments or divisions of Goldman Sachs and its affiliates. Investors are urged to consult with their financial advisors before buying or selling any securities. This information may not be current and GSAM has no obligation to provide any updates or changes.
Economic and market forecasts presented herein reflect a series of assumptions and judgments as of the date of this presentation and are subject to change without notice. These forecasts do not take into account the specific investment objectives, restrictions, tax and financial situation or other needs of any specific client. Actual data will vary and may not be reflected here. These forecasts are subject to high levels of uncertainty that may affect actual performance. Accordingly, these forecasts should be viewed as merely representative of a broad range of possible outcomes. These forecasts are estimated, based on assumptions, and are subject to significant revision and may change materially as economic and market conditions change. Goldman Sachs has no obligation to provide updates or changes to these forecasts. Case studies and examples are for illustrative purposes only.
Any reference to a specific company or security does not constitute a recommendation to buy, sell, hold or directly invest in the company or its securities. It should not be assumed that investment decisions made in the future will be profitable or will equal the performance of the securities discussed in this document.
Although certain information has been obtained from sources believed to be reliable, we do not guarantee its accuracy, completeness or fairness. We have relied upon and assumed without independent verification, the accuracy and completeness of all information available from public sources.
This material is provided for informational purposes only and should not be construed as investment advice or an offer or solicitation to buy or sell securities.
© 2023 Goldman Sachs. All rights reserved.
Compliance Code : 320453-OTU-1806897
