Effectenleningen: ontkrachten mythen

Door NNIP

Wat wordt precies verstaan onder een effectenlening? Leningen op effecten mogen niet worden verward met effectenleningen. We spreken van een effectenlening wanneer de fondsen die effecten in hun portefeuille aanhouden deze effecten lenen aan financiële spelers tegen een vergoeding (huur) en met (collaterale) waarborgen waarvan het bedrag hoger is dan dat van de lening. In de meeste gevallen biedt deze effectenlening de mogelijkheid om short te gaan aan wie de effecten leent, d.w.z. dat ze ongedekt kunnen worden verkocht. Er is veel kritiek op deze praktijk.

 

Beleggers hebben een aantal misvattingen over effectenleningen als het gaat om de wereldwijde financiële crisis, ESG-integratie en risicofactoren. Laten we eens kijken naar tien van deze mythen.

 

Mythe 1: Effectenleningen doen de activaprijzen dalen

 

Sommigen denken dat effectenleningen shortselling stimuleren en daarom een negatieve impact kunnen hebben op de eigen activaprijzen van beleggers.

Shortselling speelt een cruciale rol bij een efficiënte werking van de markten. Zonder shortselling kunnen beleggers zich niet uitspreken over overgewaardeerde activa. Markten zonder bepalingen voor effectenleningen lijden steevast onder lagere efficiëntieniveaus, hogere bid-askspreads en prijszeepbellen. Grote indexaanbieders zoals MSCI beschouwen effectenleningen als een belangrijk criterium bij het meten van de toegankelijkheid van een markt.

Talrijke studies, waaronder het onderzoek van de Federal Reserve naar de financiële crisis van 2008, hebben aangetoond dat shortselling de marktstabiliteit verbetert. In zijn werkdocument ‘Short-selling bans and bank stability’ van januari 2018 concludeerde het Europees Comité voor systeemrisico’s dat aandelen waarvoor een verbod op shortselling gold, in tegenstelling tot wat de bedoeling was, kwetsbaarder waren voor wanbetaling en volatiliteit, met een hoger risico voor beleggers tot gevolg.

 

Mythe 2: Effectenleningen zijn niet verenigbaar met ESG

 

Uit bezorgdheid over actief engagement bij geleende effecten en controle over ontvangen zekerheden vermoeden sommigen dat effectenleningen niet verenigbaar zijn met verantwoord beleggen.

Vermogensbeheerders en peergroups zoals de International Securities Lending Association (ISLA) hebben duidelijke en effectieve normen opgesteld op het gebied van milieu, maatschappij en governance (ESG) voor effectenleningen. Die normen vormen een leidraad voor het stemproces en engagement, de behandeling van zekerheden en transparantie voor deelnemers aan effectenleningen.

Actief aandeelhouderschap en engagement met bedrijven is een kernonderdeel van verantwoord beleggen. Door de geleende activa terug te roepen en te voorkomen dat effecten worden uitgeleend vóór aandeelhoudersvergaderingen of corporate actions, kunnen vermogensbeheerders ervoor zorgen dat de vermogensbezitter zijn stemrechten kan uitoefenen.

Beleggers kunnen uitsluitingslijsten bijhouden als onderdeel van hun verantwoorde beleggingsaanpak. Zekerhedenagenten kunnen deze uitsluitingslijsten op zowel aandelen als vastrentende effecten toepassen, zodat alleen in aanmerking komende effecten als zekerheid worden geleverd. Uitsluitingen kunnen betrekking hebben op landen, sectoren, bedrijven of zelfs specifieke kwesties op het niveau van de emittent.

 

Mythe 3: Effectenleningen droegen bij tot grote verliezen in de wereldwijde financiële crisis

 

In de nasleep van de financiële crisis waren effectenleningen volgens sommige media een bron van verliezen voor beleggers.

Sommige partijen gebruikten effectenleningen om cash op te halen, die vervolgens werd herbelegd in activa met een looptijd of liquiditeitsprofiel die niet overeenstemden met de onderliggende handel in effectenleningen. Toen Lehman Brothers in gebreke bleef en de markten vastliepen, konden die partijen deze activa niet verkopen om te voldoen aan hun verplichtingen om de geleende cash terug te geven. De daaruit voortvloeiende verliezen kwamen dus door het onoordeelkundige gebruik van de hefboomwerking en niet door de markt voor effectenleningen zelf. De meeste programma’s voor effectenleningen zijn bedoeld om het rendement te verhogen, waarbij effecten worden geruild voor zekerheden, waardoor dit risico volledig wordt vermeden.

 

Mythe 4: Effectenleningen bevatten verborgen risico’s

 

Beleggers begrijpen effectenleningen vaak niet goed en er bestaan verschillende misvattingen over de risico’s ervan.

Een effectenlening is in wezen een tegen een zekerheid verstrekte lening aan een tegenpartij met een goede rating. Het voornaamste risico is dus het tegenpartijrisico, of de kans dat de ontlener in gebreke blijft terwijl hij het geleende effect in zijn bezit heeft. Dit risico wordt verminderd door de ontvangen zekerheid, die een hogere waarde heeft dan de marktwaarde van het effect. Deze overmatige ‘haircut’ beschermt tegen marktvolatiliteit tijdens de korte verrekeningsperiode in geval van wanbetaling van de tegenpartij. De zekerheid wordt binnen de dag vaak aangevuld in een zekerheidsstructuur met drie partijen waar een zekerhedenagent wordt gebruikt.

Om de risico’s verder te beperken, moet een vermogensbeheerder drie stappen ondernemen:

  • Selectie van tegenpartijen: Alleen lenen aan tegenpartijen met een hoge kredietkwaliteit, bv. G-SIBS, of Global Systematically Important Banks, of systemische banken zijn banken met significante en gediversifieerde activiteiten waarvan het financiële faillissement een grote negatieve impact kan hebben op de wereldwijde financiën. Sinds 2011 bepaalt de FSB (Financial Stability Board), in overleg met het Comité van Bazel en de lokale toezichthouders, de globale lijst van systemische banken. Deze lijst wordt jaarlijks bijgewerkt in november op basis van de gegevens van het vorige jaar.
  • Blootstelling aan tegenpartijen: Limieten toepassen op de uitstaande som bij elke tegenpartij
  • Geschiktheid zekerheid: Ervoor zorgen dat zekerheden van hoge kwaliteit, liquide en gediversifieerd zijn

Operationeel gezien zijn effectenleningen niet ingewikkelder dan typische portefeuillebeheerstromen. De zekerheidsstelling wordt uitgevoerd door een onafhankelijke zekerhedenbeheerder. Schommelingen in de waarde van het geleende effect worden automatisch gecompenseerd door de zekerheid. Margining creëert dus geen bijkomende operationele last voor de lener.

 

Mythe 5: Effectenleningen zijn een ondoorzichtige markt

 

Een effectenlening is geen openbare marktplaats, dus de beperkte toegang tot markt- en prijsgegevens kan worden gezien als een belemmering voor institutionele beleggers.

Effectenleningen zijn het afgelopen decennium transparanter geworden als reactie op nieuwe regelgeving. Elke transactie wordt gerapporteerd aan toezichthouders in het kader van de Verordening betreffende effectenfinancieringstransacties (Securities Financing Transactions Regulation of SFTR). Talrijke dataverstrekkers bieden nu marktgegevens aan, zoals de prijsstelling van effectenleningen en benchmarking.

Daarnaast fungeren grote handelsorganisaties zoals ISLA (International Securities Lending Association) en de Risk Management Association (RMA) als platformen voor transparantie en het delen van marktkennis, wat helpt om de markt beter te begrijpen.

 

Mythe 6: Door activa te lenen, kan de lener het economische voordeel en het rendement verliezen

 

De lener draagt de juridische eigendom van het effect tijdelijk over aan de ontlener, maar behoudt de economische eigendom. Vandaar dat de lener een ‘uiteindelijk gerechtigde’ wordt genoemd. De ontlener van het effect betaalt eventuele coupons en andere uitkeringen terug aan de lener, zodat de rentepositionering en andere maatstaven van de portefeuille ongewijzigd blijven. De ontlener verbindt zich er ook toe het effect terug te geven wanneer de lener dit vraagt.

Aangezien er geen overdracht van economisch risico van het geleende actief is, blijft het actief op de balans van de lener staan en is de ontvangen zekerheid buiten balans.

 

Mythe 7: Activa lenen beperkt de vermogen om te handelen

 

Institutionele beleggers kunnen zich zorgen maken dat effectenleningen een negatieve invloed kunnen hebben op de flexibiliteit van de portefeuillehandel.

De lener behoudt zich het recht voor om op elk ogenblik effecten te verkopen. De verrekening van de handel in effectenleningen stemt overeen met de standaardvereffeningscyclus van de markt.

Voor termijntransacties, waarbij de lener ermee instemt om een effect voor een bepaalde periode uit te lenen, kunnen leners een ‘recht van indeplaatsstelling’ opnemen. Dit betekent dat de lener het uitgeleende effect kan verkopen, zolang het kan worden vervangen door een soortgelijk effect.

Door de activiteiten op het gebied van effectenleningen en portefeuillebeheer op elkaar af te stemmen, kan de lener profiteren van stabiele activaportefeuilles door op langere termijn te lenen en hogere leenvergoedingen te realiseren.

 

Mythe 8: De lener weet nooit zeker wat hij als zekerheid krijgt

 

Leners kunnen zich zorgen maken dat zij zekerheden zullen ontvangen die buiten hun risicoprofiel vallen of in strijd zijn met hun beleggingsbeleid.

 

Elke effectenleningstransactie specificeert een zekerheidsbeleid dat bepaalt welke activacategorieën in aanmerking komen als zekerheid voor de lener. Parameters zijn onder meer minimumratings, minimale uitgiftegrootte, concentratielimieten, liquiditeitsparameters en limieten voor tegenpartijen. Dit beleid zorgt ervoor dat de lener controle heeft over welke zekerheden hij ontvangt. Het kan ook uitsluitingen omvatten zoals lijsten met beperkingen en ESG-parameters op basis van een land, sector of één naam. Een mandaat voor effectenleningen kan volledig worden afgestemd op de risicobereidheid en -beperkingen van de belegger.

 

Mythe 9: Effectenleningen komen vooral ten goede aan vermogensbeheerders

 

In het verleden waren sommige platformen voor de verdeling van vergoedingen en inkomsten tussen lener en vermogensbeheerders ondoorzichtig, wat de indruk wekte dat leners onvoldoende werden vergoed.

Inkomsten uit effectenleningen dragen bij tot een hoger portefeuillerendement voor de activabezitter. Een hoger rendement kan helpen om de beheerkosten in verband met portefeuillebeheer te compenseren.

Een typische regeling omvat een opsplitsing van vergoedingen, waarbij dienstverleners worden gecompenseerd door een vooraf bepaald percentage van de gegenereerde inkomsten te ontvangen, waarbij de activabezitter het grootste deel ontvangt. Zo worden de belangen afgestemd op die van de belegger en vloeien de meeste inkomsten op een transparante manier terug naar de lener. De verdeling van de vergoedingen verschilt per vermogensbeheerder.

 

Mythe 10: Effectenleningen zijn enkel voor de grootste institutionele beleggers

 

De grootste activapools ter wereld zijn publiek actief in effectenleningen. Kleinere beleggers zijn vaak van mening dat ze onvoldoende schaalgrootte hebben om aan de activiteit deel te nemen.

Volgens de ISLA nemen meer dan 20.000 institutionele beleggers deel aan effectenleningen. Hieronder vallen pensioenfondsen, staatsfondsen, verzekeringsmaatschappijen, ICBE’s en ETF’s.

Door effectenleningen uit te besteden aan vermogensbeheerders die over expertise en infrastructuur beschikken, kunnen zelfs kleinere professionele acteurs deelnemen aan effectenleningen. Zodra een effectenleningsprogramma is geïmplementeerd, zorgt de vermogensbeheerder voor alle operationele en rapporteringsaspecten en drukt zo niet op de schaarse middelen van de lener. De vermogensbeheerder kan ook de initiële opzet ondersteunen, met inbegrip van juridische documentatie, en ervoor zorgen dat het programma ESG-elementen bevat.

 

Raadpleeg ook de corner Beheer

Dit bericht is geplaatst in Beleggingen met de tags , , . Bookmark de permalink.

Geef een antwoord

Het e-mailadres wordt niet gepubliceerd. Vereiste velden zijn gemarkeerd met *