Door NNIP
Nadat de Fed en de ECB hun vastberadenheid hadden bevestigd om een strak monetair beleid te blijven voeren om zo te voorkomen dat de inflatieverwachtingen uit de hand lopen, worden risicovolle activa verder gedaald. Voorlopig is de toenemende druk op de economische groei onvoldoende reden voor de centrale bankiers om hun verstrakking af te zwakken. De provocatieve toespraken van Fed-voorzitter Jerome Powell en ECB-bestuurder Isabel Schnabel op de Jackson Hole-top hebben opnieuw aangetoond dat een soepelere beleidskoers voor het einde van het jaar onwaarschijnlijk is. In de VS kan de totale inflatie de komende maanden matigen, maar ze zal allicht nog altijd te hoog blijven. In de eurozone betekenen de stijgende energieprijzen dat de inflatiepiek nog lang niet is bereikt.
Fed wil een terugkeer naar de jaren 1970 vermijden
In de weken voor de Jackson Hole-top waren de markten al afgestapt van het idee dat de Fed minder agressief zou worden. Verschillende Fed-gouverneurs hadden verklaard dat voor de monetaire autoriteiten het risico van een ontsporing van de inflatieverwachtingen nog steeds te groot was om het verstrakkingstempo terug te schroeven. Jerome Powell heeft deze boodschap bevestigd. De Fed zal blijven optreden alsof de economie overschakelt naar een regime van hoge inflatie tot er duidelijke aanwijzingen zijn dat dit niet het geval is. Ze wil wachten op een aanzienlijke, duurzame en breed gedragen daling van het inflatiemomentum voordat ze overweegt om het beleid te versoepelen. Wat dat precies betekent, blijft onduidelijk, maar met een inflatie die ruim boven de doelstelling ligt en de nog steeds krappe arbeidsmarkt, is het duidelijk dat de huidige Fed Funds Rate van 2,5% – wat nog steeds een niveau is dat als onder neutraal kan worden beschouwd – ver van het niveau ligt dat de Fed voldoende acht om de inflatie te beteugelen. Voorzitter Powell gaf ook aan dat hij verwachtte dat de restrictieve beleidskoers nog enige tijd zou moeten worden aangehouden.
De belangrijkste bekommernis van de Fed zijn de inflatieverwachtingen. Hoe langer de inflatie ruim boven de doelstelling ligt, hoe groter het risico dat de inflatieverwachtingen losslaan. Voorzitter Powell vreest een scenario dat vergelijkbaar is met dat in de jaren 1970, toen de Fed niet krachtig optrad en de inflatie uit de hand liep. De situatie is vandaag anders dan in de jaren 1970, vooral omdat werknemers nu minder onderhandelingsmacht hebben en de inflatie voornamelijk wordt gedreven door beperkingen aan de aanbodzijde. Niettemin wil de Fed vermijden dat ze haar fout van 1975 herhaalt toen ze de rente verlaagde als reactie op de recessie, ook al bedroeg de inflatie nog steeds ongeveer 10%. Voorzitter Powell en zijn collega’s zijn bereid om een recessie op korte termijn te riskeren omdat ze van mening zijn dat het cumulatieve productieverlies veel groter zou zijn als de inflatiegeest uit de fles zou mogen.
De haviken hebben ook bij de ECB de overhand
De ECB hanteert dezelfde aanpak. De rente zal wellicht nog verder worden opgetrokken in de eurozone, ondanks zwakke economische cijfers en het feit dat verstoringen van de energievoorziening het grootste deel van het inflatieprobleem verklaren. De ECB wil er alles aan doen om de inflatie snel weer onder controle te krijgen. Isabel Schnabel heeft in Jackson Hole herhaald dat de inflatieverwachtingen aan het losslaan zijn, wat het vertrouwen in de monetaire autoriteiten dreigt te ondermijnen. De vraag voor de beleidsvergadering van september is nu of de depositorente met 50 bp. of 75 bp. zal worden verhoogd en het is waarschijnlijker geworden dat de depositorente het jaar ruim boven 1% zal afsluiten.
De haviken binnen de raad van bestuur hebben duidelijk de overhand en weten dat ze weinig tijd hebben om de rente te verhogen vooraleer de economie in een recessie belandt. Door de snel stijgende aardgasprijzen en het erg lage consumenten- en ondernemersvertrouwen is de kans op een diepe recessie de voorbije weken fors toegenomen.
Sombere winstvooruitzichten
Op de aandelenmarkten zijn de groeiaandelen door de oplopende obligatierentes gedaald, terwijl de energiesector aan een verkoopgolf is ontsnapt dankzij de stijgende olie- en gasprijzen. De OPEC+-commentaren over een mogelijke productiedaling later op het jaar en de aanhoudende onzekerheid over de Russische gasleveringen aan Europa waren de oorzaak van de stijgende energieprijzen de afgelopen week.
De brede aandelenmarkt had het moeilijk, vooral door de agressieve toespraken in Jackson Hole die een domper hebben gezet op de hoop van sommige marktdeelnemers op een vroeg duifachtig keerpunt. Daardoor zal wellicht de winstgroei eerder dan de hogere waarderingsmultiples de belangrijkste factor worden die voortaan de aandelenrendementen omhoogstuwt.
Helaas zijn de winstvooruitzichten niet rooskleurig. De bedrijfsmarges blijven in de buurt van historische pieken, maar komen door de aanhoudend hoge inflatie meer onder druk te staan. Tot nu toe konden de meeste bedrijven de hogere inputkosten doorrekenen aan de consument en zo hun marges beschermen. Maar nu de inflatie hoog blijft, zullen de inputkosten waarschijnlijk verder stijgen omdat het hedgingbeleid moet worden vernieuwd en nieuwe loonakkoorden worden gesloten. Bovendien is de ruimte die bedrijven hebben om de prijzen verder te verhogen beperkt wegens het risico op een vernietiging van de vraag. Sommige energie-intensieve industrieën in Europa hebben bijvoorbeeld besloten om de productie tijdelijk stop te zetten omdat ze de hogere productiekosten niet meer kunnen doorrekenen aan hun klanten. De inflatie weegt ook op de koopkracht van de consument, vooral in Europa, waar de torenhoge energierekeningen het beschikbare inkomen decimeren.
Hoewel de winstramingen voor volgend jaar volgens de consensus aanzienlijk zijn gedaald tot 8% in de VS en 3% in de eurozone (zie afbeelding), kunnen ze nog meer dalen. De Europese winsten lopen het grootste risico door de gascrisis en de bijna onvermijdelijke recessie. Dit hebben de aandelenmarkten onvoldoende ingeprijsd. Voor de komende 12 maanden ligt de verwachte koers-winstverhouding voor wereldwijde aandelen slechts 5% onder het tienjarige gemiddelde. En tot voor kort werden waarderingsmultiples opgedreven door nooit eerder geziene monetaire beleidssteun die waarschijnlijk niet snel zal worden herhaald, iets wat nog duidelijker is geworden sinds Jackson Hole vorige week.
Veranderende Centrale banken hielden vast aan hun positie en sombere winstverwachtingen voor 2023 (%)
Bron: Refinitiv Datastream, NN Investment Partners
Raadpleeg ook de corner Beheer
