@Pexels
Door Matthew Welch, Responsible Investment Specialist bij DPAM
De markt voor duurzame schuldfinanciering blijft snel groeien. 2020 was een mooi jaar voor duurzame schuldfinanciering, met een groei van 29%. Zoals te zien is in onderstaande grafiek, zijn sociale obligaties een belangrijk element geweest in deze stijging.
Daarnaast viel deze stijging samen met de verspreiding van het COVID-19-virus en de daarmee gepaard gaande sociale problemen; zoals gezondheids- en veiligheid van werknemers op de werkvloer en een stijging van de werkloosheidscijfers.
Niettemin zijn groene obligaties nog steeds de grootste drijvende kracht achter de huidige markt van zogenaamde ‘gelabelde obligaties’. Daarnaast winnen Sustainability-linked obligaties tractie onder duurzame beleggers. Het instrument werd in 2019 door nutsbedrijf Enel geïntroduceerd.
Sustainable debt issues ($Bn) by instrument
Source: BloombergNEF, Bloomberg LP
Groene obligaties: de belangrijkst drijfveer van de gelabelde obligatiemarkt
Groene obligaties zijn op- activiteiten-gebaseerde schuldinstrumenten, d.w.z. dat de opbrengsten van de obligaties worden besteed aan duidelijk afgebakende projecten. Zulke instrumenten stelt beleggers in staat duidelijk te begrijpen hoe de financiering zal worden aangewend naar oplossingen voor o.a. klimaatverandering of biodiversiteitsverlies.
De richtlijnen van de International Capital Market Association (ICMA), de zogeheten Green Bond Principles, zorgen voor maximale transparantie ten opzichte van beleggers. Deze principes beschrijven het type projecten die kunnen worden gefinaniceerd, hoe projecten worden geëvalueerd en geselecteerd, hoe de opbrengsten worden beheerd en ten slotte de rapportage over de opbrengsten en de impact van de obligatie.
Het trackrecord van groene obligaties heeft aangetoond dat dit soort instrument kapitaal kan verschuiven naar projecten die een positief milieueffect hebben.
Het instrument heeft echter ook een klein nadeel. Op-activiteiten-gebaseerde schuldinstrumenten worden voornamelijk gebruikt door de financiële- en nutssector. Deze twee sectoren werken vaak op projectbasis en hebben projectportefeuilles met een duidelijke link met groene duurzaamheidsdoelstellingen, die dus gemakkelijk gefinancierd kunnen worden met een op-activiteiten-gebaseerde instrumenten.
De onderstaande figuur weerspiegelt het aanbod van bedrijfsobligaties op het gebied van duurzaamheid tussen 2013 en nu. De oververtegenwoordiging van de financiële sector en nutsbedrijven is hier duidelijk aanwezig. Dit vertaalt zich in een select type projecten dat wordt gefinancierd via groene obligaties, specifiek op het gebied van hernieuwbare energie en duurzame huisvesting. Hoewel we stilaan een verschuiving in deze trend zien, zou deze sectorconcentratie problemen kunnen veroorzaken, aangezien een transitie van alle sectoren nodig is om de milieu-uitdagingen aan te gaan.
Source: Bloomberg, Morgan Stanley Research
Nu lijkt het erop dat een nieuw financieringsinstrument, sustainability-linked obligaties, een antwoord biedt op de sectorale concentratie die de markt voor groene obligaties kenmerkt.
Sustainability-linked obligaties
De ICMA omschrijft sustainability-linked obligaties (SLB’s) als elk type obligatie-instrument waarvan de financiële en/of structurele kenmerken kunnen variëren naargelang de emittent vooraf bepaalde duurzaamheidsdoelstellingen haalt. Het variabele kenmerk van de obligatie is vaak een opgetrokken couponrente wanneer de emittent vooraf bepaalde duurzaamheidsdoelstellingen bereikt.
SLB is een instrument waarbij de belegger niet weet hoe het opgehaalde kapitaal wordt geïnvesteerd, maar wel een zekerheid heeft over de impact die de onderneming zal genereren via vooraf bepaalde duurzaamheidsdoelstelling(en). Door projectgebonden beperkingen los te laten, kan een breder scala aan emittenten van dit instrument gebruikmaken.
Het is belangrijk te benadrukken dat er, in tegenstelling tot groene en sociale obligaties, geen zekerheid bestaat naar welk type milieu- of sociale projecten de obligatie zal worden aangewend. De emittent heeft volledige zeggenschap over het gebruik van de opbrengsten. Deze extra flexibiliteit is zowel een zegen (breder universum aan emittenten) als een vloek (meer kans op greenwashing).
Op basis van de cijfers van april in de onderstaande figuur, kunnen we zien dat deze diversificatie in bedrijfsemittenten plaatsvindt dankzij de introductie van aan sustainability-linked obligaties.
Source: Bloomberg, Morgan Stanley Research
Richtlijnen
Om de opzet van dit instrument te standaardiseren, heeft ICMA ook vrijwillige richtlijnen ontwikkeld voor ondernemingen die een SLB-uitgifte overwegen. Deze beginselen bestaan uit vijf kerncomponenten:
- De geselecteerde indicatoren moeten relevant, essentieel en van wezenlijk belang voor de uitgevende instelling zijn. Bovendien moeten de indicatoren meetbaar zijn en bij voorkeur extern verifieerbaar. Een voorbeeld is te vinden in één van de indicatoren van het SLB-framework van H&M, m.n. het percentage gerecycleerde materialen t.o.v. alle gebruikte materialen voor de fabricatie van kledingstukken.
- De definitie van de duurzaamheidsdoelstellingen voor de geselecteerde indicatoren moet ambitieus zijn, m.a.w. het bedrijf moet de lat hoog leggen m.b.t. zijn duurzame verbintenissen. Om het ambitieniveau van deze doelstellingen te meten, moeten deze worden vergeleken met een benchmark, verder gaan dan een business as usual-traject en bij voorkeur steunen op wetenschappelijk onderbouwde scenario’s of internationale doelstellingen. Enel, het nutsbedrijf, gebruikt in zijn framework een doelstelling voor broeikasgasreductie, die in lijn ligt met de Parijsakkoorden.
- De manier waarop de financiële of structurele kenmerken van de obligatie veranderen, hangt af van het bereiken van de vooraf bepaalde doelstellingen. Klabin, een Braziliaans papierbedrijf, heeft bijvoorbeeld een couponverhoging van 12,5 basispunten vastgesteld als een indicator (intensiteit van het waterverbruik) niet aan de vooropgestelde doelstelling voldoet.
- De manier waarop de emittent verslag zal uitbrengen over de vooruitgang van de relevante indicatoren en volledige transparantie met beleggers kan verzekeren.
- Hoe de verificatie van de doelstellingen voor elke indicator plaatsvindt op vooraf bepaalde tijdstippen.
De uitdaging om pertinente indicatoren te identificeren
De selectie van relevante indicatoren en doelstellingen kan gemakkelijker zijn voor ondernemingen die blootgesteld zijn aan klimaat gerelateerde thema’s, waar duidelijke processen en doelstellingen zijn gedefinieerd om emissies te berekenen. Voor ondernemingen die met meer sociale duurzaamheidskwesties worden geconfronteerd, kan de opzet van relevante indicatoren en doelstellingen een grotere uitdaging zijn, maar niet onoverkomelijk.
Gezien de extra flexibiliteit die dit soort instrumenten biedt en de onzekerheid waarmee beleggers te maken hebben over de allocatie van de obligatie, moeten beleggers elke uitgifte grondig analyseren om ‘sustainability-washing’ te voorkomen.
De nood aan kwalitatieve analyses
Dankzij de ambitieuze doelstelling van de Amerikaanse president Joe Biden, de ontwikkeling van milieu-initiatieven op Europees niveau en de aankondiging van regeringen en bedrijven om een netto-nul uitstoot te bereiken, zal de uitgifte van duurzame obligaties enkel toenemen. Daarom moedigen wij dit nieuwe type instrument aan, maar moet de kwaliteit van de instrumenten gecontroleerd worden door investeerders.
