Door ING IM
Beleggers zijn meer geneigd om beleggingsinstrumenten te verkopen die op een winst (ten opzichte van hun aankooprijs) staan, dan beleggingsinstrumenten die op een verlies staan. Zo laat bijvoorbeeld Odean in een studie uit 1998 zien dat beleggers winnaar aandelen ongeveer 1.6 keer vaker verkopen dan verliezer aandelen. Sindsdien zijn vele studies verricht die dit effect bevestigen. Kortom; beleggers hebben de neiging om te blijven plakken aan verliezers.
In deze column zal ik ingaan op dit effect, ook wel het ‘dispositie effect’ genoemd. Dit effect blijkt een grote valkuil voor beleggers te zijn, vooral omdat vele beleggingsinstrumenten de neiging hebben om te ‘trenden’. Dit betekent dat het verkopen van winnaars en het aanhouden van verliezers vaak geen goed idee is en ons geld zal kosten. Waarom vallen beleggers dan ten prooi aan deze valkuil? En hoe zou men deze valkuil kunnen vermijden? En leidt deze valkuil ook tot voorspelbare patronen in financiële markten, zodat we als beleggers het in ons voordeel kunnen gebruiken?
Waarom?
Een van de populairste verklaringen uit de Behavioral Finance literatuur voor het dispositie effect is dat beleggers waarde hechten aan daadwerkelijk gerealiseerde verliezen en winsten, i.p.v. papieren verliezen en winsten. Wanneer een verlies geleden wordt bij de verkoop van een beleggingsinstrument zal men hier een verslechtering in nut mee realiseren, terwijl men bij een verkoop met winst een verbetering in nut zal realiseren.
Stel nu dat een beleggingsinstrument op een papieren winst staat. Over de gerealiseerde winst is men in het algemeen risico avers en vaak ook ongeduldig, waardoor er de neiging ontstaat winnaars te verkopen. Dan realiseert men immers de papieren winst en daarmee een toename in nut op korte termijn, terwijl het risico dat met het aanhouden van de winnaar gepaard gaat vermeden wordt.
Stel daarentegen dat een beleggingsinstrument op een papieren verlies staat. Bij gerealiseerde verliezen is men vaak op zoek naar risico (men wil maar al te graag het verlies goed maken) en wordt de realisatie van verliezen het liefst zo lang mogelijk uitgesteld. Om die reden houdt men verliezers het liefst wat langer aan. Men realiseert zich dan immers niet het papieren verlies en de bijhorende afname in nut. Wel stelt men de realisatie van het verlies uit en behoudt men ook de kans om van de verliezer een winnaar te maken, om zo alsnog een toename in nut te realiseren.
Recentelijk hebben onderzoekers van onder andere Yale en Calltech deze verklaring bevestigd met behulp van hersenactiviteit analyses. Hierbij moesten mensen beleggingsbeslissingen nemen terwijl ze in een fMRI scanner lagen. Uit het onderzoek is gebleken dat op het moment dat er een beleggingsinstrument met winst (verlies) wordt gerealiseerd , er een sterke toename (afname) in activiteit van bepaalde hersengebieden ontstaat. Dezelfde hersengebieden die ook het subjectieve genot van o.a. goede muziek, aantrekkelijke gezichten, lekker eten en lekkere wijn aangeven. Met andere woorden: juist op het moment van realisatie van een winst of verlies ervaren we sterkere veranderingen in ons nut.
Wat kunnen we doen om het dispositie effect te vermijden?
Afgaand op deze bevindingen zou men belangrijke constructieve stappen kunnen nemen om het dispositie effect te verminderen. Zo zou men zich moeten gaan realiseren dat het bij een aan- of verkoop beslissing niet gaat om historisch gerealiseerde rendementen, maar juist om verwachte, toekomstige rendementen. Een manier om dit expliciet te maken in de beleggingsbeslissing is door verwachte rendementen op te schrijven voor elk beleggingsinstrument (en juist de historische aankoopprijs te negeren). Vervolgens kunnen deze getoetst worden aan de verwachtingen van anderen (experts!) en op basis hiervan kan een beslissing genomen worden. Hierdoor richt men zich op verwachte (i.p.v. historische) aspecten van de beslissing.
Kunnen we als belegger ook een voordeel behalen uit het dispositie effect?
Het dispositie effect zou tot een soort van momentum patronen in financiële markten kunnen leiden. Kortom, door op momentum (of nog beter ‘dispositie-momentum’) te beleggen zou er voordeel behaald kunnen worden van beleggers die ten prooi vallen aan het dispositie effect.
Laten we, voor het gemak, veronderstellen dat er twee type beleggers zijn; rationele beleggers en beleggers die ten prooi vallen aan het dispositie effect. Beide kunnen in verschillende beleggingsobjecten beleggen die hetzelfde verwachte rendement hebben (tevens voor de simplificatie). Ga er ook vanuit dat beide groot genoeg zijn om marktprijzen te beïnvloeden (en dit is een cruciale veronderstelling!).
Stel dat een beleggingsobject op een winst staat ten opzichte van de historische gemiddelde aankoopprijs, door een toename in zijn fundamentele waarde. De dispositie beleggers zullen de neiging hebben het beleggingsobject te verkopen en zullen daarmee verkoopdruk en een bijhorende prijsdaling veroorzaken. Hierdoor zal het beleggingsobject dus onder zijn fundamentele waarde verhandelen en naar verwachting een hoger rendement realiseren. Kortom, de voorspelling is dat winnaars uit het verleden het naar verwachting relatief goed blijven doen.
Stel nu dat een beleggingsobject door een onverwachte gebeurtenis een daling in zijn fundamentele waarde realiseert. De rationele beleggers zullen het beleggingsobject verkopen om zo de prijs naar beneden te drijven richting de lagere fundamentele waarde. De dispositie beleggers zullen het beleggingsobject aanhouden, waardoor de kans aanwezig is dat er op korte termijn te weinig verkoopdruk plaatsvindt en de prijs boven de fundamentele waarde blijft handelen. Op langere termijn is hierdoor het verwachte rendement lager. Kortom, verliezers uit het verleden blijven het naar verwachting relatief slecht doen.
Naar mijn verwachting zal het dispositie effect een van de grootste beleggersvalkuilen blijven (gedrag afleren blijkt namelijk zeer moeilijk). Mijn advies is dan ook om tijdens uw beleggingsbeslissingen aan deze valkuil te denken en de tips als aangedragen in deze column toe te passen. En wilt u nog een stap verder gaan, dan kunt u daarnaast profiteren van het dispositie effect door middel van momentum beleggen.
Lees ook:
Het metier van beheer: welke rol spelen de analisten?
Niet de sterkste die overleeft
en corner beheer
