ING IM
In zijn publicatie van 24 mei 2012 besloot de Financial Times om de provocerende titel die in 1979 door de Business Week werd gebruikt, in vraagvorm te hernemen: Zijn aandelen dood? («The Death of Equities?»). Volgens een recente «Barometer van de Beleggers» van ING verwacht minder dan één derde van de Belgische beleggers dat aandelen binnen de komende 12 maanden meer dan 5% zullen opbrengen. De particulieren zijn niet de enigen die weinig vertrouwen in aandelen hebben, de institutionele beleggers zijn ook zeer voorzichtig: hun posities in cash en veilige kwaliteitsobligaties blijven hoger dan het historische gemiddelde. Dit verklaart waarom de Financial Times zich eind augustus afvroeg of het nog de moeite was om in aandelen te beleggen. Voor ons is het antwoord op deze vraag duidelijk: ja.
En dit om drie redenen. Ten eerste hebben aandelen ondanks de verschillende crisissen op lange termijn relatief goed gepresteerd, terwijl hun waarderingen ten opzichte van de andere traditionele activaklassen (obligaties en vastgoed) aantrekkelijk zijn. Ten tweede moeten de aandelenbeleggers niet uit het oog verliezen dat ze mits een voldoende diversificatie en een beleggingstermijn op middellange/lange termijn correct vergoed worden voor het gelopen risico. En ten slotte moet niet vergeten worden dat beleggingsopportuniteiten vaak in periode van financiële stress optreden. Of met de woorden van Sir John Templeton: “Bullmarkten worden geboren uit pessimisme, groeien door scepticisme, rijpen door optimisme en sterven bij euforie. Het beste moment om aandelen te kopen is wanneer het pessimisme het grootst is.”
De balans is verre van volledig negatief voor aandelen
De beurzen hebben weliswaar talrijke crisissen meegemaakt, maar dit heeft ze niet belet om indrukwekkende rendementen op lange termijn te boeken. Sinds de Business Week van 1979, na 10 jaar van zwakke groei en inflatiespanningen, de dood van aandelen («Death of Equities») aangekondigd heeft, is de S&P 500 met zowat 1460% vooruitgegaan! Deze prestatie kan ertoe aanzetten om een zekere volatiliteit op korte termijn te dulden. Vooral als er ook rekening met de herbelegde dividenden gehouden wordt. Als men bv. de MSCI-index van de belangrijkste Europese «blue chips» bekijkt, ziet men dat de koersen tijdens de voorbije 10 jaar amper met 11% gestegen zijn, maar als men rekening houdt met de dividenden en de winsten die dankzij hun herbelegging gemaakt werden, stijgt het rendement tot liefst 55%! Op jaarbasis vormt dit een gemiddelde prestatie die de inflatie met 3% overschrijdt.
Waarom nog in aandelen geloven…
Men heeft soms de indruk dat de aandelenmarkten de voorbije jaren alleen maar voor slechte verrassingen hebben gezorgd. Er wordt bovendien algemeen aangenomen dat de economische groei in de toekomst onder het gemiddelde op lange termijn zal blijven, met als gevolg lagere aandelenrendementen.
Ondanks de negatieve fundamentele factoren lijken de aandelenkoersen echter te herstellen omdat de beleggers onder de impuls van het uiterst soepele monetaire beleid van de centrale banken meer vertrouwen hebben in de positieve technische factoren (zoals de waarderingen en het dividendrendement) die de risicovolle activa ondersteunen.
Aandelen blijven relatief goedkoop
Op grond van de evolutie op 20-30 jaar blijven de waarderingscriteria van de aandelen aantrekkelijk. Voor de VS zijn de verschillende koerswinstverhoudingen van de aandelen uit de S&P 500 niet overdreven: ze schommelen tussen 14,7 en 22,3. De Amerikaanse aandelen lijken ook redelijk geprijsd als de waarde van de bedrijven met de omvang van de nationale economie vergeleken wordt. De ratio beurskapitalisatie van de S&P 500/bruto binnenlands product van de VS bedraagt ongeveer 83%, na hoogtepunten van 101% in mei 2007 na een stijging van de markt tijdens 5 jaar en van 131% in augustus 2000, vlak vóór de uitbarsting van de internetluchtbel van de jaren 1990. De aandelen van de eurozone worden van hun kant door 45% van de fondsenbeheerders (een ongeëvenaard percentage) als de meest ondergewaardeerde uit alle regio’s beschouwd. Op grond van de MSCI Europe-index worden ze tegen 12,1 maal de verwachte winst verhandeld, terwijl hun gemiddelde koerswinstverhouding van de voorbije 20 jaar zowat 23 bedraagt. De ratio koers/inventariswaarde wijst op eenzelfde beeld: de Europese aandelen worden tegen een veelvoud van 1,5 verhandeld, te vergelijken met een historisch gemiddelde van 2,2.
Aandelen bieden dividenden die met de coupons van de obligaties kunnen wedijveren
Naast gunstige absolute waarderingen, vertonen aandelen ook aantrekkelijke waarderingen ten opzichte van de andere activaklassen. Ondanks 30 jaar van stijgende obligatiemarkten en dalende rente, zijn de staatsobligaties niet beschut tegen een destabilisatie die van een inflatoire of zelfs deflatoire cyclus zou kunnen komen. In deze context beschikken aandelen over een belangrijke troef: hun dividendrendement ligt ruim hoger dan het obligatierendement. De bijdrage van de herbelegde dividenden in het totale rendement van een aandelenbelegging is historisch gezien significant. Als de volatiliteit op de markten aanhoudt, zouden de dividenden en de dividendgroei bovendien nog een grotere rol kunnen spelen. De capaciteit van de bedrijven om dividenden uit te keren is immers zeer groot dankzij het bijna recordpeil van hun liquiditeiten. Bovendien stijgen dividenden traditioneel samen met de inflatie. Net deze dynamische kant van de dividenden kan voor een extra rendement ten opzichte van de vastrentende instrumenten zorgen.
… en vooral dan in aandelen die als «investment grade» beschouwd worden
Gelet op de historisch lage obligatierendementen en op de voorzichtigheid die geboden is ten opzichte van de vastgoedrendementen, is een wijziging van de activaspreiding ten voordele van aandelen niet uitgesloten. Hoewel we beseffen dat dit proces veel tijd in beslag zou kunnen nemen daar de beleggers nog steeds de voorrang aan kapitaalbescherming geven, zullen aandelen waarschijnlijk een grotere plaats in de beleggingsportefeuilles krijgen. De strategieën van activaspreiding, die tot nu toe nog defensief zijn, zullen dan ook gewijzigd worden. We moeten echter toegeven dat de beleggers voor een pijnlijk dilemma staan. Enerzijds is het moeilijk om op de obligatiemarkten positieve reële inkomsten te krijgen zonder enige risico’s te nemen (beleggen in leningen van bedrijven met een lagere kredietrating). Anderzijds worden talrijke aandelen in de huidige omgeving (zwakke groei, onstabiel banksysteem en onzekerheid rond de overheidsschulden) als risicovol beschouwd.
In deze context verkiezen we de zogenaamde «investment grade» aandelen (om de terminologie van de obligatiemarkten te hernemen), d.w.z. aandelen met stevige historische prestaties, een gezonde balans en een stabiele dividendgroei. Tegelijk blijven we de diversificatie tussen de activaklassen voortrekken. Wat de tolerantie ten opzichte van het risico en het risicoprofiel ook mogen zijn, is het uiteindelijk deze diversificatie die het mogelijk maakt om de risicograad van de portefeuilles te verlagen, terwijl de timing van de beleggingen van minder belang is.
