Tour d’horizon du marché des obligations labellisées « développement durable »

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Par Matthew Welch, Responsible Investment Specialist chez DPAM

 

Le marché de la dette durable continue de croître rapidement. L’année 2020 a été très productive pour le marché obligataire durable, avec une croissance de 29%. Comme on peut le voir dans le tableau ci-dessous, les obligations « sociales » ont été un élément clé de cette augmentation.

 

Cette hausse a coïncidé avec la propagation du virus COVID-19 et les problèmes sociaux qui y sont associés, comme la santé et la sécurité des travailleurs sur le lieu de travail et une augmentation du taux de chômage.

 

Néanmoins, les obligations « vertes » restent le principal moteur du marché obligataire durable. En ce qui concerne les obligations « sustainability-linked » (SLB), ce type d’instruments a été introduit sur le marché en 2019 par la société d’électricité Enel, et gagne rapidement les faveurs des investisseurs durables.

 

Emission de dette durable ($Bn) par type d’instruments

 

 

Source: BloombergNEF, Bloomberg LP

 

Les obligations vertes : le principal moteur du marché de la dette durable

Les obligations vertes sont des instruments de dette basés sur des projets. Cela signifie que les fonds recueillis par l’émission de ces obligations sont consacrés à la réalisation de projets clairement définis. Ces instruments permettent aux investisseurs de comprendre clairement comment le financement sera utilisé, afin de trouver des solutions au changement climatique ou à la perte de biodiversité, par exemple.

 

Les lignes directrices de l’International Capital Market Association (ICMA), appelées « Green Bond Principles », garantissent aux investisseurs une transparence maximale. Ces principes décrivent le type de projets qui peuvent être financés, la manière dont les projets sont évalués et sélectionnés et dont les fonds sont gérés et, enfin, les rapports à fournir sur l’utilisation des fonds et leur impact.

L’expérience acquise sur les obligations vertes a montré que ce type d’instruments permet d’orienter des capitaux vers des projets ayant un impact positif sur l’environnement.

 

Toutefois, ce type d’instruments présente également un inconvénient. Ces obligations sont principalement émises par les secteurs de la finance et de l’énergie. Ces deux secteurs fonctionnent souvent sur base de projets, avec des portefeuilles de projets ayant un lien naturel avec les objectifs de durabilité verte, qui peuvent donc facilement être financés par un instrument centré sur des projets spécifiques.

Le graphe ci-dessous reflète l’offre d’obligations durables entre 2013 et aujourd’hui. La surreprésentation des secteurs financier et des services publics est évidente. Cela se traduit par le financement de certains types de projets, notamment dans les domaines des énergies renouvelables et du logement durable. Bien qu’une plus grande diversification des secteurs émettant des obligations vertes a eu lieu ces dernières années, cette concentration sectorielle pourrait poser problèmes, car une transition de tous les secteurs est nécessaire pour relever les défis environnementaux.

 

 

Source: Bloomberg, Morgan Stanley Research

 

Il semble désormais qu’un nouvel instrument de financement, les obligations sustainability-linked, offre une réponse à la concentration sectorielle qui caractérise le marché des obligations vertes.

 

Obligations sustainability-linked

 

L’ICMA définit les obligations SLB comme tout type d’instrument obligataire dont les caractéristiques financières et/ou structurelles peuvent varier selon l’atteinte d’objectifs de durabilité prédéterminés par l’émetteur. La caractéristique variable de l’obligation est souvent un taux de coupon augmenté si l’émetteur ne parvient pas à atteindre des objectifs de durabilité prédéterminés.

 

Le concept crée alors un instrument orienté vers l’avenir et basé sur les performances de l’émetteur.  Contrairement aux obligations vertes, instruments qui visent la réalisation de projets spécifiques, les SLB visent à promouvoir un comportement durable de l’émetteur dans l’exercice de son activité. Le SLB est un instrument où l’investisseur ne sait pas à quoi les fonds seront utilisés, mais il peut avoir l’assurance de l’impact que l’entreprise générera grâce à des objectifs de durabilité prédéfinis. Les restrictions typiques aux projets financés par les obligations vertes étant levées, un plus grand nombre d’émetteurs peuvent faire usage de cet instrument.

Sur base des chiffres du mois d’avril 2021, visibles dans le tableau ci-dessous, on constate que cette diversification sectorielle des émetteurs a lieu grâce à l’introduction d’obligations SLB.

 

Source: Bloomberg, Morgan Stanley Research

 

Il est important de souligner que, contrairement aux obligations vertes et sociales, il n’y a aucune certitude quant au type de projets environnementaux ou sociaux pour lesquels l’obligation sera utilisée. L’émetteur a le contrôle total de l’utilisation des fonds. Cette flexibilité supplémentaire est à la fois une bénédiction (univers plus large d’émetteurs) et une malédiction (plus de risques de green washing).

 

Des lignes directrices

 

Afin de normaliser l’usage de cet instrument, l’ICMA a également élaboré des lignes directrices pour les entreprises qui envisagent d’émettre une SLB. Ces principes se composent de cinq éléments fondamentaux :

 

  • Les indicateurs sélectionnés doivent être pertinents, essentiels et significatifs pour l’émetteur. En outre, les indicateurs doivent être mesurables et, de préférence, vérifiables par une entité externe. Par exemple, l’un des indicateurs du cadre de SLB de H&M est le pourcentage de matériaux recyclés par rapport à l’ensemble des matériaux utilisés pour la fabrication des vêtements.
  • Les objectifs de performance en matière de durabilité pour les indicateurs sélectionnés doivent être ambitieux, c’est-à-dire que l’entreprise doit placer la barre haut en ce qui concerne ses engagements durables. Pour mesurer le niveau d’ambition de ces objectifs, il faut les comparer à un point de référence, aller au-delà d’une trajectoire de statu quo et se fonder de préférence sur des scénarios scientifiquement validés ou sur des objectifs internationaux, tels que l’accord de Paris. Enel, la société d’électricité, utilise un objectif de réduction des gaz à effet de serre qui est conforme à l’accord de Paris.
  • La manière dont les caractéristiques financières ou structurelles de l’obligation changent dépend de la réalisation des objectifs prédéterminés. Par exemple, Klabin, une entreprise brésilienne de papier, a fixé une augmentation du coupon de 12,5 points de base si un indicateur (l’intensité de la consommation d’eau) n’atteint pas l’objectif prédéfini d’ici 2025.
  • L’émetteur rendra compte de la progression des indicateurs pertinents et assurera une transparence totale envers les investisseurs.
  • La vérification des objectifs pour chaque indicateur doit avoir lieu à des intervalles prédéterminés.

 

Difficulté de trouver des indicateurs pertinents

 

La sélection d’indicateurs et d’objectifs pertinents peut être plus facile pour les entreprises exposées aux problèmes liés au climat, puisque des processus et des objectifs clairs sont définis pour calculer les émissions à effet de serre. Pour les entreprises confrontées à des problèmes de durabilité sociaux, la conception d’indicateurs et d’objectifs pertinents peut être plus difficile, mais pas insurmontable.

 

Compte tenu de la flexibilité supplémentaire offerte par ce type d’instruments et de l’incertitude quant à l’allocation véritable du capital levé par l’émission de l’obligation, les investisseurs doivent analyser en profondeur chaque émission afin d’éviter le green washing.

La nécessité d’analyses qualitatives

 

Vu les ambitions du Président américain Joe Biden, le développement d’initiatives environnementales au niveau européen et l’annonce par plusieurs gouvernements et entreprises d’objectifs d’émissions nettes nulles, la part d’obligations durables ne fera que croître. L’émergence de ce type d’instruments est encouragée. Cependant, il est essentiel que les investisseurs procèdent à une analyse qualitative afin de confirmer la valeur des SLB individuelles sur le plan durable.

 

 

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