Peut-on encore attendre des rendements sur le marché obligataire ?

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Par Erik Joly, CIO ABN AMRO Belgique

Aujourd’hui, les banques centrales ont pleinement achevé leurs pivots vers des politiques monétaires plus accommodantes par des baisses de taux d’intérêt et de nouveaux programmes d’achat d’actifs (assouplissement quantitatif) en Europe. Qu’est-ce que cela signifie pour les investisseurs ?

Plusieurs éléments menacent la croissance et le commerce mondiale. La guerre commerciale s’articule autour de droits de douane et de tweets du côté américain, de dévaluation du Renminbi et de l’arrêt des importations de produits agricoles américains du côté chinois. Par ailleurs, d’autre tensions commerciales s’y ajoutent entre le Japon et la Corée du Sud, entre les Etats-Unis et l’UE. Un Brexit sans accord semble se profiler avec l’élection de Boris Johnson. Tout ceci dans un contexte de croissance mondiale, en particulier européenne, fragile.

La Fed a d’ores et déjà baissé son taux directeur de 25 points de base. Il faut s’attendre à ce qu’elle continue dans ce sens compte tenu du contexte. De même, la BCE abaissera son taux directeur de 10 points de base et commencera un nouveau programme d’achat d’actifs.

Investissements européens de qualité : les fondamentaux sont surestimés, seul le rendement compte désormais

La politique accommodante de la BCE tire les rendements obligataires vers le bas, comme le montre le graphique 1. Toutefois, compte tenu de l’assouplissement monétaire attendu de la BCE, on peut conserver la duration dans les portefeuilles. La politique monétaire de la BCE et les tarifs douaniers devraient, du moins en théorie, entraîner une hausse de l’inflation. Par conséquent, on peut conserver une certaine exposition aux obligations indexées sur l’inflation pour se protéger contre les risques inflationnistes.

Dans ce contexte de taux d’intérêt bas, les investisseurs sont davantage motivés par les rendements à maturité que par les fondamentaux des émetteurs. C’est notamment le cas de l’Italie. Le contexte politique se trouble avec une potentielle querelle avec la Commission européenne suite au budget 2020. A cela s’ajoutent des propositions d’émissions de mini-BOT. Les mini-Bot sont des billets de petite valeur garantis par le gouvernement italien qui peuvent être utilisés pour les paiements en Italie. Cela crée ainsi une monnaie parallèle à l’euro. Pour autant, les écarts de taux se sont réduits.

Les entreprises de qualité sont finalement celles qui bénéficient le plus du contexte macro-économique et des politiques monétaires extrêmement souples. Les obligations d’entreprises continuent d’offrir des rendements positifs. Elles bénéficieront également du nouveau programme d’assouplissement quantitatif. Les entreprises dont l’approvisionnement dépend d’autres pays pourraient toutefois souffrir des tensions commerciales mondiales.

Graphique 1 : rendements du Bund allemand en dessous de zéro

Source : Bloomberg

Deux raisons pourraient entraîner un mouvement de vente sur le marché obligataire des entreprises. La première consiste en une grave récession. Cependant, malgré un contexte géopolitique turbulent, on ne doit pas s’attendre à un tel événement. Les risques évoqués pourraient effectivement déclencher une baisse de la croissance, voire une récession technique, mais la BCE devrait prendre les mesures suffisantes pour en limiter les conséquences. La seconde raison réside dans l’arrêt des politiques d’assouplissement suite à un rebond de l’économie. S’il a lieu un jour, cet événement prendra du temps.

Rendement élevé : la dette émergente

Le marché de la dette émergente a offert de bons rendements au premier trimestre. Cependant, par la suite, les devises émergentes se sont dévalorisées vis-à-vis du dollar. Et les investisseurs craignent un scénario tel qu’en 2018 : un dollar fort et des faiblesses spécifiques aux marchés émergents. Toutefois, on peut rester positifs sur ce segment car plusieurs facteurs le soutiennent. La politique accommodante que semble adopter la Fed devrait aider la dette émergente. De plus, les banques centrales des marchés émergents baissent également leur taux d’intérêt afin de soutenir l’économie. Enfin, grâce aux mesures de soutien du FMI, le risque de défaut est considérablement réduit. Le couple rendement/risque semble donc plus intéressant sur la dette émergente que sur les obligations high yield.

Conclusion

Les politiques d’assouplissement des banques centrales devraient se traduire par des taux d’intérêt très bas pendant longtemps. Par conséquent, il est conseillé de maintenir un risque lié à une duration légèrement au-dessus du niveau de référence. Un nouveau programme d’assouplissement quantitatif de la BCE devrait principalement favoriser le crédit aux entreprises. Ce segment obligataire continue d’offrir des rendements positifs et semble donc attractif. Les entreprises à haut rendement, cependant, peuvent être vulnérables. On peut donc maintenir une préférence pour la dette émergente.

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