Le rôle du dollar dans le commerce mondial est largement sous-estimé par les investisseurs

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Par Craig Botham, économiste spécialiste des marchés émergents chez Schroders

Selon une loi économique communément admise, un dollar fort est mauvais pour les marchés émergents. Les causes traditionnelles de ce phénomène, telles que l’appétence au risque des investisseurs ou les conditions financières du moment, sont cependant de plus en plus remises en question. Des éléments de plus en plus nombreux donnent à penser que c’est en fait le rôle du dollar comme « monnaie de facturation » dominante dans le commerce mondial qui explique l’impact du dollar sur les marchés émergents.

Le dollar en tant que monnaie de facturation

Des recherches scientifiques récentes (Gopinath, 2015) font apparaître que beaucoup d’exportateurs font le choix de fixer le prix de leurs produits dans la monnaie d’un pays tiers. Cela signifie en d’autres termes qu’ils fixent leurs prix dans une monnaie qui n’est ni la leur ni celle de leur partenaire commercial. Le dollar est de loin la monnaie de facturation la plus utilisée. La domination du dollar en tant que monnaie tierce va bien au-delà de la domination des États-Unis dans la demande mondiale. Selon Gopinath, la facturation en dollars est 4,7 fois plus élevée que la part des États-Unis dans les importations mondiales. À titre de comparaison, ce ratio n’est que de 1,2 pour l’euro.

Cette position dominante ne se limite pas aux marchés émergents : le Japon, la France et d’autres marchés développés facturent aussi beaucoup en dollars. La découverte la plus frappante de Gopinath est que, pour beaucoup de pays, la part de la monnaie nationale dans leurs échanges commerciaux est proche de zéro. Pour faire simple, les pays commercent entre eux en utilisant le dollar comme monnaie de facturation, même si aucun des deux pays n’utilise le dollar comme monnaie nationale.

Selon cette interprétation, toute appréciation du dollar fait baisser la demande mondiale d’importations parce que les prix à l’importation augmentent simultanément pour tous les pays, sauf pour les États-Unis. Dans le même temps, l’appréciation du dollar fait augmenter le coût du crédit, en particulier dans les économies où la dette libellée en dollars représente une part prépondérante. Un dollar plus fort est donc un frein pour la croissance des marchés émergents, car il génère une pression inflationniste, indépendamment de ce que peuvent faire les taux de change pondérés en fonction des échanges commerciaux. Cela signifie aussi que les banques centrales ont une bonne raison pour lutter contre la dépréciation de leur monnaie par rapport au dollar, dès lors qu’une telle dépréciation offre peu d’avantages au niveau des exportations, tout en générant en même temps une inflation plus élevée.

Conséquences pour les investisseurs

Les investisseurs peuvent en tirer des enseignements. Le premier est que, dans le cas des marchés émergents, les investisseurs font peut-être mieux de se concentrer sur le taux de change de la monnaie locale par rapport au dollar plutôt que sur le taux de change pondéré en fonction des échanges commerciaux lorsqu’ils valorisent la monnaie locale pour déterminer si une correction de change corrigera les déséquilibres extérieurs et pour évaluer les effets inflationnistes. La confiance dans la parité de pouvoir d’achat, les taux de change effectifs réels et autres mesures de la juste valeur donneront des conclusions moins solides pour les investisseurs.

Peut-être faudra-t-il adapter la réflexion sur la manière dont les banques centrales des marchés émergents doivent réagir. Leur attention pourrait se porter davantage sur la stabilité monétaire que sur l’inflation et la croissance. Un dollar fort peut entraîner un resserrement plus prononcé de la politique monétaire que ce à quoi on pourrait s’attendre normalement. Cela n’est pas sans conséquences en particulier pour les investisseurs en obligations et en devises, mais aussi pour les investisseurs en actions sur les marchés émergents, étant donné le rôle que ces conditions monétaires jouent sur les marchés boursiers.

Cette nouvelle théorie du dollar comme « monnaie de facturation » est un défi par rapport à la vision que les économistes et les marchés ont eu des monnaies jusqu’à présent et elle a un impact significatif sur les variables économiques et financières. On a ainsi un aperçu plus complet de la raison pour laquelle le dollar est si important pour les marchés émergents, tout en expliquant aussi pourquoi le dollar a sur le commerce mondial et l’inflation un impact plus important que ce que l’on a tendance à croire. Pour les investisseurs, cette nouvelle théorie a des implications importantes pour les investissements sur l’ensemble des marchés émergents et dans toutes les catégories d’investissement.

Retrouvez le texte complet de cette analyse dans l’article “Why investors are wrong about the role of the dollar”, de Craig Botham,   spécialiste des marchés émergents chez Schroders.

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