L’énigme de la courbe des taux américaine

Par Vincent Juvyns, Stratégiste marchés mondiaux, J.P.Morgan Asset Management

La courbe des taux a toujours été considérée par les économistes comme un bon baromètre de la santé économique d’un pays dans la mesure où celle-ci se redresse généralement lorsque la croissance s’accélère et fléchit, jusqu’à s’inverser, lorsqu’une récession se profile à l’horizon. Cependant, bien que la dernière inversion de la courbe des taux américaine, en mai 2007, ait bien laissé présager la grande récession de 2008, la courbe des taux s’est depuis lors révélée être un indicateur conjoncturel moins fiable en raison notamment des distorsions engendrées par le programme d’assouplissements quantitatifs de la Fed.

Ce n’est que depuis la seconde moitié de 2016, et surtout depuis l’élection présidentielle américaine, que l’on a recommencé à observer une meilleure corrélation entre courbe des taux et anticipations économiques grâce notamment à la normalisation progressive de la politique monétaire de la Fed et à l’espoir que Donald Trump se lance dans une politique économique « reflationniste ». Ce redressement de la courbe des taux n’a toutefois été que de courte durée car depuis le début de l’année l’écart entre le taux à 10 ans et le taux à 2 ans s’est réduit de plus de 30 points de base[1], ce qui suscite naturellement nombre d’interrogations.

En ce qui nous concerne, l’aplatissement de la courbe des taux observé depuis le début de l’année ne remet pas en cause le thème de la reflation dans la mesure où, la plupart des indicateurs économiques avancés, à l’instar des PMI, demeurent bien orientés, et où même le FMI a récemment revu à la hausse ses perspectives de croissance mondiale. Nous ne pensons pas non plus que ce phénomène constitue une défiance vis-à-vis de l’administration Trump, puisque les indicateurs de confiance US, tant pour les entreprises que pour les consommateurs, demeurent à des niveaux historiquement élevés.

En revanche, il nous semble évident que l’aplatissement de la courbe des taux illustre que les marchés deviennent aujourd’hui plus réalistes dans leur estimation du temps qu’il faudra à Donald Trump pour implémenter son programme, compte tenu de la rigidité de la régulation américaine et des réticences du Sénat et de la Chambre des représentants. Par ailleurs, les taux longs ont également souffert de la baisse des anticipations d’inflation en raison notamment d’effets de base moins favorables sur les prix pétroliers à mesure que les mois passent.

Dans ce contexte, nous continuons à anticiper une remontée des taux longs et par conséquent à privilégier des actifs obligataires faiblement corrélés avec ceux-ci, à l’instar du crédit Investment Grade US. Malgré les signaux contradictoires donnés par la courbe de taux, cette classe d’actifs enregistre en effet des flux positifs depuis le début de l’année, notamment en provenance du Japon et d’Europe car en plus d’un portage positif par rapport à leur courbe de taux nationale, ces investisseurs bénéficient d’une baisse des coûts de couverture de change. Depuis le début de l’année, le rendement en monnaie nationale d’un investissement en dette Investment Grade US est ainsi passé de 1,6% à 1,9% pour un investisseur japonais et de 1,4% à 1,64% pour un investisseur européen[2]. En conclusion, bien que l’évolution de la courbe des taux américaine interpelle dans les cercles économiques, nous continuons à penser qu’une surpondération des marchés de crédits US s’avère pertinente tant dans un contexte de pentification de la courbe des taux que d’un éventuel aplatissement de celle-ci.

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[1] Source: Thomson Reuters Datastream, J.P.Morgan Asset Management au 19 avril 2017

[2] Source: J.P.Morgan Asset Management au 28 mars 2017

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