Qui donc chassera le Goldilocks scénario?

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Par Erik Joly, ABN AMRO Private Banking

À ce jour, l’année écoulée a vivement marqué les esprits. Ce fut vraiment l’année du scénario Goldilocks[1]. La croissance de l’économie mondiale s’est révélée plus forte que prévu, synchronisée et supérieure à son évolution tendancielle. Que demander de plus ? Eh bien que la croissance s’accompagne d’une faible inflation… c’est précisément ce que nous avons constaté jusqu’à présent : une croissance économique plus solide qu’escompté et supérieure à la tendance, parallèle à une inflation sous-jacente décroissante en Europe et aux États-Unis, le tout dans un contexte caractérisé par des banques centrales demeurant prudentes, des politiques irréprochables et l’absence de catastrophes géopolitiques. Impossible de faire mieux !

Dans ce scénario, les marchés boursiers ont enregistré d’excellentes performances, à l’inverse des marchés obligataires. De ce fait, le rendement des portefeuilles mixtes s’avère certes positif, mais peu spectaculaire et nous ne voyons pas comment les obligations pourraient obtenir de meilleurs rendements à brève échéance. Difficile d’imaginer, cependant, que les résultats engrangés par les actions au cours des douze prochains mois soient du même ordre que ceux de ces douze derniers mois. La détérioration significative de la situation économique sous-jacente pourrait même provoquer le réveil brutal du marché.

Le risque d’inflation

L’un des risques les plus importants pour ce scénario est que l’inflation connaisse une hausse supérieure aux prévisions du marché, ce qui pourrait contraindre les banques centrales à durcir le ton et engendrer une hausse des taux d’intérêt qui freinerait la croissance. Telle situation affecterait rapidement les marchés boursiers de deux façons : la faible croissance ferait pression sur les bénéfices alors que les taux d’intérêt plus élevés auraient un effet négatif sur les valorisations.

Depuis un certain temps, la vision se veut celle d’une inflation demeurant modérée à moyen et long terme eu égard à plusieurs facteurs tels que l’évolution des technologies et la surcapacité au niveau mondial.Une amélioration de la croissance de la productivité aux Etats-Unis est à prévoir, ce qui s’est déjà passablement vérifié cette année. L’accroissement de la croissance de la productivité réduit le coût du travail par unité de produit, susceptible d’être l’une des causes importantes de l’inflation.

Selon toute attente, l’inflation totale va connaître une hausse dans la plupart des pays, ce qui fera augmenter les prix du pétrole et d’autres matières premières. La réduction continue de l’output gap devrait pousser l’inflation vers le haut. Cette inflation est surtout peu élevée aux États-Unis. Les économistes débattent de la courbe de Phillips, qui illustre la relation entre chômage et inflation et qui repose sur l’idée qu’un taux de chômage faible et décroissant fait progresser les salaires et donc l’inflation. Ce n’est pourtant pas ce qui s’est produit au pays de l’oncle Sam ces dernières années puisque le chômage y a baissé sans forte hausse des salaires. L’inflation sous-jacente a même reculé de façon inattendue au cours de cette année.

Les chiffres de l’inflation pour octobre n’incitent en aucun cas à adapter les prévisions. Les ouragans ont faussé de nombreuses séries de chiffres macro-économiques aux États-Unis, dont l’inflation. L’inflation totale s’est élevée à 0,1 % en glissement mensuel en octobre, après 0,5 % en septembre et 0,4 % en août. L’inflation sous-jacente était quant à elle de 0,2 % en glissement mensuel, ce qui a fait passer son pourcentage annuel de 1,7 % à 1,8 %.

 

D’autres chiffres américains ont globalement confirmé l’image d’une croissance solide. Le nombre de logements en construction a enregistré une vigoureuse reprise en octobre après une période beaucoup plus calme. Les ventes du commerce de détail se sont également fortement accélérées en octobre. La production industrielle a augmenté de 0,9 % en glissement annuel en octobre, après une hausse de 0,4 % en septembre. Dans l’industrie de transformation, la progression de 1,3 % en glissement annuel en octobre s’est révélée encore plus saisissante. Au cours des mois à venir, on verra dans quelle mesure la reprise post-ouragans avait contribué à gonfler ces chiffres. À première vue, ils semblent correspondre aux indicateurs de confiance et à la tendance mondiale.

En septembre, la production industrielle de la zone euro s’est affaiblie de 0,6 % en glissement mensuel alors qu’elle avait augmenté de 1,4 % en glissement mensuel en août. Sur base annuelle, la production industrielle de la zone euro connaît toujours une croissance plus rapide que celle des États-Unis.

Différents indicateurs de confiance américains ont laissé entrevoir une situation assez nuancée. Les indicateurs généraux de la confiance des entreprises se sont avérés inférieurs aux récents pics, qu’il s’agisse de l’indice Philly Fed ou de l’Empire State. Selon les tout derniers sondages, la confiance des petites et moyennes entreprises et du secteur de la construction s’est cependant quelque peu améliorée.

L’Europe et la Chine

Ces derniers temps, peu de chiffres ont été publiés en Europe et en Asie. Au troisième trimestre, la croissance du PIB de la zone euro s’élevait à 0,6 % en glissement trimestriel et à 2,5 % en glissement annuel, ce qui excède nettement le niveau tendanciel. La plus forte hausse a été enregistrée par le PIB allemand (0,8 % en glissement trimestriel), alors que les croissances française et italienne se sont fixées au taux satisfaisant de 0,5 % en glissement trimestriel. Les Pays-Bas ont fait état d’un plus timide 0,4 % en glissement trimestriel, mais à la suite d’une extraordinaire progression de 1,5 % au second trimestre. Sur base annuelle, le PIB néerlandais affichait 3,0 %. Comme la croissance excède toujours la tendance, le chômage poursuit sur la voie du ralentissement aux Pays-Bas : il a atteint 4,5 % en octobre. La croissance du chiffre d’affaires du commerce de détail néerlandais s’est par ailleurs accélérée, passant de 5,4 % en septembre à 6,6 % en octobre.

Pour terminer, les chiffres venus de Chine ont laissé apparaître une croissance en perte de vitesse : l’augmentation de la production industrielle et du chiffre d’affaires du commerce de détail a en effet subi un léger ralentissement.

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[1] Par analogie au conte Boucles d’Or en français: Une économie Goldilocks est une économie qui n’est ni trop chaude ni trop froide, en d’autres termes, qui soutient une croissance économique modérée, et qui a un faible taux d’inflation, ce qui permet une politique monétaire favorable au marché. 

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