Le monde des taux négatifs et ses conséquences indésirables

Source de l'illustration: Pexels

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Par M&G

Le monde a déjà connu des taux d’intérêt négatifs : la Suisse a fixé des taux d’intérêt inférieurs à zéro pour les étrangers dans les années 1970 afin de ralentir les flux de capitaux vers le franc suisse. Toutefois, le contexte actuel de taux négatifs est nettement plus étendu : la Suisse, le Danemark, la Suède, le Japon, et la zone euro ont tous suivi le mouvement. Les objectifs des mécanismes de transmission des taux négatifs ont fait couler beaucoup d’encre (coûts d’emprunt directs plus abordables pour les ménages et les entreprises, se traduisant par un regain d’activité économique, effet de rééquilibrage des portefeuilles où les investisseurs vendent des actifs à rendement faible/négatif en vue d’acquérir des instruments plus risqués, réduisant ainsi les coûts de financement des entreprises, et, de manière controversée, diminuant l’attrait de la devise d’un pays dans un monde où la dévaluation compétitive est jugée souhaitable. Ce post cherche toutefois à mettre en évidence certaines autres conséquences des taux négatifs, parfois involontaires, et parfois engendrant divers problèmes pour les décideurs.

Voici une liste de dix observations.

  1. Si vous êtes une entreprise disposant de liquidités abondantes, les taux négatifs représentent un coût imprévu. Par exemple, les compagnies d’assurance collectent les primes auprès des clients et réalisent un rendement sur les montants investis. Dans un contexte de taux négatifs, le règlement anticipé d’une prime pèse sur vos rendements. Ce principe est vrai pour toutes les entreprises : les payeurs tardifs deviennent vos clients les plus précieux. C’est également vrai pour les services fiscaux. Dans le canton suisse de Zoug, le fisc a demandé aux contribuables de reporter le règlement de leurs impôts aussi longtemps que possible. Selon les calculs, cette mesure va économiser au canton 2,5 millions de francs suisses par an.
  2. Les ventes de coffres-forts. En retirant votre argent d’un compte bancaire pour l’enfermer chez vous, ou dans un espace sécurisé, vous pouvez être sûr que les taux d’intérêt ne descendront pas en deçà de zéro. Vous serez également à l’abri d’une mise à contribution des déposants en cas de difficulté du secteur bancaire (Chypre, par exemple). Selon le magasin de mobilier japonais Shimachu, les ventes de coffres représentent 2 fois ½ celles d’il y a un an.
  3. Les ménages ne sont pas les seuls à cacher des liquidités pour éviter de payer pour épargner. La société d’assurance allemande Munich Re expérimente le stockage physique de billets de banque (10 millions d’euros en billets pour commencer).
  4. Si le stockage physique de liquidités perturbe le mécanisme de transmission, que peuvent faire les banques centrales pour le rendre plus difficile ? Mario Draghi, président de la Banque centrale européenne (BCE), a suggéré le retrait du billet de 500 euros, qui représente 30% des espèces en circulation. Il a mentionné l’utilisation du billet comme réserve de valeur pour le crime organisé, plutôt que comme un désagrément dans le fonctionnement de la politique monétaire, mais il s’agit nettement d’un facteur d’influence.
  5. Les autorités financières pourraient également empêcher (soit explicitement par le biais de la réglementation, soit par la bonne vieille méthode du « froncement de sourcils ») le retrait de montants élevés par les banques, les fonds de pension et les assureurs. En Suisse, une banque semble avoir refusé d’autoriser un fonds de pension à retirer un montant élevé de son compte sous forme de billets. La Banque nationale suisse (BNS) a apparemment demandé aux banques de se montrer « restrictives » quant à de tels règlements, au grand dam de l’association suisse des fonds de pension.
  6. Les taux négatifs engendrent un fardeau technologique et administratif. Les institutions financières sont contraintes de changer leurs systèmes informatiques, il a fallu modifier les contrats (par exemple, les contrats de swap de l’ISDA), et remanier les documents obligataires (planchers des obligations à taux variable).
  7. Alors que l’Euribor à 12 mois est devenu négatif en février 2016 pour la première fois, les propriétaires espagnols de biens immobiliers (dont les versements des intérêts hypothécaires sont généralement indexés sur ce taux, sans aucune valeur plancher à zéro) ont vu leurs frais s’effondrer. La banque espagnole Bankinter a également proposé des crédits hypothécaires indexés sur les taux suisses, et certains clients perçoivent des versements de leur banque chaque mois (en pratique, la banque réduit le montant du capital dû plutôt que de régler en espèces). Le secteur hypothécaire espagnol a souvent été invoqué comme motif du refus de la BCE d’adopter des taux négatifs, puisque cette mesure aurait un effet dévastateur sur le compte de résultat des banques. Une raison similaire, liée au secteur britannique de l’épargne-logement, a été avancée la Banque d’Angleterre pour justifier le maintien des taux au niveau relativement élevé de 0,5%.
  8. Un scénario différent a eu un impact sur le secteur bancaire suisse. Paradoxalement, les taux des crédits hypothécaires en Suisse proposés par les banques ont augmenté une fois les taux d’intérêt devenus négatifs. Les banques de détail du pays ont réalisé qu’il serait difficile de répercuter les taux négatifs sur les déposants que la BNS leur impute sur les réserves. Afin de conserver un niveau de bénéfices similaire, elles doivent donc faire payer davantage les emprunteurs, et les taux de crédit ont fait état d’une hausse. Les compagnies d’assurance suisses proposent également des crédits hypothécaires, et se financent par l’émission d’obligations à long terme plutôt que par le biais des dépôts ; ainsi, elles ont réussi à répercuter les taux inférieurs sur les investisseurs, et ont relativement gagné en compétitivité par rapport aux banques.
  9. Comme nous l’avons vu, la capacité à retirer les billets de banque du système officiel peut interférer avec le fonctionnement du mécanisme de transmission de la politique monétaire, garantissant effectivement un taux plancher à zéro pour ceux qui y ont recours. Autrement dit, la question de la monnaie électronique est devenue d’actualité. Les économies modernes évoluent généralement dans cette direction, de toute manière : les cartes de crédit, les transactions par téléphone mobile, PayPal, la banque électronique ont connu une hausse exponentielle ces dernières années. En Suède, les espèces ne représentent plus que 2% de l’économie, contre 7,7% aux Etats-Unis et 10% en zone euro. En partie, la réduction de l’usage des espèces en Suède a été motivée par les nouvelles règles destinées à limiter l’évasion fiscale, même si le pays est également un adepte de la première heure des nouvelles technologies. Du fait de la réduction des espèces en circulation, il devient plus difficile d’échapper aux taux négatifs. Les autorités pourraient-elles supprimer totalement le papier-monnaie ? C’est même un sujet débattu par Andy Haldane, de la Banque d’Angleterre, dans le cadre de la fixation des taux négatifs. Conseil : ne jamais aborder un tel sujet en public, dans la mesure où il déchaîne les passions.
  10. Afin d’atténuer les conséquences indésirables des taux négatifs, la plupart des banques centrales ont tenté de limiter le préjudice causé par les taux négatifs aux bénéfices des banques par l’introduction de taux d’intérêt progressifs. Différents niveaux de taux s’appliquent aux diverses parties des réserves bancaires. Dans le cas du Japon, les réserves détenues avant l’adoption des taux négatifs rapporteraient toujours 0,1%, par exemple. Les banques sont généralement incitées à ne pas convertir les réserves en billets, puisqu’une telle réduction est opérée sur la tranche supérieure de taux d’intérêt, plutôt que de la tranche la plus basse.

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