America is back ! Dans votre portefeuille aussi ?

DSCN0812Par J.P. Morgan AM

Ces dernières années, l’économie américaine nous avait habitués à de belles performances économiques et la plupart des économistes s’attendaient dès lors à ce que sa croissance s’établisse autour de 3% en 2015. Malheureusement, l’économie n’est pas une science exacte et la contraction de 0,7% du PIB US au premier trimestre 2015 est venue ternir ce tableau idyllique.

Doit-on pour autant craindre un ralentissement de l’économie US dans les prochains mois? Nous ne le pensons pas, car la plupart des facteurs qui ont pesé sur le PIB US au premier trimestre sont de nature temporaire. En effet, la consommation des ménages a été affectée par des conditions météorologiques exceptionnelles puisque cet hiver a été l’un des plus froids depuis 1939 dans le nord des États-Unis. La balance commerciale a également pesé sur le PIB au premier trimestre en raison de la vigueur du dollar mais surtout de la grève des dockers des ports de la côte ouest par où transite près de 50% du commerce extérieur US. Les investissements ont aussi contribué négativement au PIB du premier trimestre dans la mesure où la baisse des prix pétroliers a obligé l’industrie du pétrole de schiste à réduire sensiblement le développement de nouveaux sites d’exploitation. Enfin, on note depuis plusieurs années déjà que les dépenses de l’état ralentissent au premier trimestre de l’année, ce qui a détérioré encore un plus l’activité économique.

Si les investissements pétroliers devaient rester relativement faibles en 2015, nous estimons que les autres composantes du PIB, et singulièrement la consommation, devraient rebondir au cours des prochains trimestres. Pour soutenir cette affirmation, certaines données économiques publiées récemment méritent d’être mises en exergue. Soulignons ainsi qu’au cours des douze derniers mois 17,7 millions de véhicules ont été vendus aux États-Unis et plus d’un million de maisons ont été mises en chantier, ce qui n’était, dans les deux cas, plus arrivé depuis 10 ans et traduit de manière incontestable la confiance des ménages américains. Cette confiance est entretenue par la baisse continue du taux de chômage, retombé à 5,5% dernièrement, mais surtout par les premiers signes de hausses de salaires. En effet, l’indicateur « Employment Cost Index » utilisé par la Fed a affiché une croissance de 2,6% dernièrement marquant ainsi un point d’inflexion sur la courbe de Phillips[1] qui laisse présager une accélération des salaires.

Cette accélération conjuguée à une inflation cœur de 1,8% commence à placer la Fed dans une situation inconfortable et il semble inévitable que celle-ci devra entamer la normalisation de sa politique monétaire avant la fin de l’année. Cependant, compte tenu de l’influence de la politique monétaire de la Fed hors des États-Unis, notamment en raison du fait que le dollar demeure la principale monnaie de réserve mondiale, certaines institutions, à l’instar du FMI, ont invités la Fed à reporté ses ambitions à 2016. Il demeure difficile de dire si la Fed sera sensible à ces arguments mais en temps qu’investisseurs une chose est sure, c’est que dans les deux cas nous devront évoluer dans un environnement monétaire un peu moins souple dans quelques mois et qu’il convient dès lors de s’y préparer.

Faut-il pour autant  se préparer au pire, c’est-à-dire un « bear market » ? Nous ne le pensons pas car, lorsque l’on analyse l’ « anatomie » des 10 dernières grandes périodes de marchés baissiers (cf. Tableau), on peut en conclure que les conditions ne sont, aujourd’hu, pas réunies pour légitimer ce scenario. En effet, dans 80% des cas le « bear market » s’est inscrit dans un contexte de récession, or les États-Unis sont aujourd’hui au mieux en milieu de cycle. Par ailleurs, on note que dans 40% des cas un « bear market » est survenu dans un contexte de hausses des taux de la Fed mais ces dernières étaient consécutives a une forte inflation des prix des matières premières, or nous nous trouvons aujourd’hui dans une situation opposée puisque les prix des matières premières ont sensiblement baissé. Enfin dans 40% des cas, le marché baissier s’est inscrit dans un contexte de valorisations extrêmes, comme en août 2000 ou les ratios cours/bénéfices se situaient aux alentours de 24 pour le S&P 500 alors qu’ils ne sont aujourd’hui que de 16,8.

Les investisseurs européens ont délaissé les actions américaines depuis le début de l’année, craignant l’impact du dollar fort et de la baisse des prix pétroliers sur les bénéfices des entreprises mais si ce positionnement s’est avéré payant au premier trimestre compte tenu de la sous-performance du S&P 500, il pourrait représenter un coût d’opportunité dans les prochains mois. En effet les bénéfices des entreprises américaines ont mieux digéré que prévu la baisse du prix du pétrole et la hausse du dollar puisqu’ils ne se sont contractés que de 5% au premier trimestre, progressant même de plus de 9% si l’on exclut les sociétés pétrolières. Le rebond de la consommation devrait profiter aux secteurs bancaires et de consommation durable qui sont particulièrement bien représentés dans les indices de type « value ». A ce stade, il nous semble donc essentiel de souligner qu’une (ré) exposition au marché américain devrait s’avérer payante dans les prochains mois et ce, particulièrement si l’on privilégie une approche de type « value » abordée par de nombreux fonds d’investissements.

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Source : Standard & Poor’s, NBER, FactSet, Robert Shiller, J.P. Morgan Asset Management.*A bear market represents a 20% or more decline from the previous market high. Data are as of May 31, 2015.

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[1] Rapport en taux de chômage et croissance des salaires

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