En zone Euro, il est temps de mener une politique de l’offre

William hand high-rPar William De Vijlder, Directeur de la Recherche économique du groupe BNP Paribas

En zone Euro, la politique monétaire est le seul instrument qui ait été utilisé pour soutenir la demande finale. À présent que la BCE joue sa dernière carte en lançant un vaste programme quantitatif de rachat d’emprunts d’Etat, il est temps désormais de lancer une politique de l’offre pour pérenniser la reprise.

Les récessions et les périodes d’atonie économique sont causées par une insuffisance de la demande. Logiquement, toute politique économique anticyclique s’attache donc à stimuler la demande finale. Théoriquement, une telle politique peut utiliser deux instruments : la politique budgétaire (baisse de l’imposition et/ou augmentation des dépenses publiques) ou la politique monétaire, ou la conjonction des deux. Dans la zone Euro, la politique budgétaire pèse sur la croissance depuis plusieurs années et la politique monétaire a donc été la seule arme pour lutter contre les vents contraires de l’austérité budgétaire, du cadre réglementaire qui a contraint les banques à se désendetter et du niveau élevé de l’euro. Il n’est pas surprenant que la croissance ait été particulièrement faible, entraînant un élargissement de l’écart entre la croissance réalisée et la croissance potentielle et une augmentation du risque de désinflation. Non seulement la politique monétaire a été le seul instrument, mais son utilisation a de plus été très graduelle, contrairement à ce qui s’est produit aux Etats-Unis où la Fed a mené une politique beaucoup plus énergique, les taux directeurs ayant rapidement été abaissés à zéro et plusieurs vagues d’assouplissement quantitatif ayant été exécutées depuis lors.

Avec sa décision d’engager un vaste programme de rachat d’actifs portant notamment sur des emprunts d’Etat, la BCE atteint à présent les limites de la politique monétaire. L’institut d’émission européen joue là sa dernière carte, et comme l’a souligné l’année dernière Mario Draghi, à la réunion des banquiers centraux qui s’est tenue à Jackson Hole à la fin du mois d’août, la politique monétaire n’est pas la panacée. Nos responsables politiques ont désormais trois options. La première est de donner à présent la priorité à la politique budgétaire. Or, il convient d’être réaliste à ce sujet : l’Allemagne est peu désireuse de relancer son économie pour servir de locomotive au reste de la zone Euro parce qu’elle est inquiète de la dynamique à long terme de ses finances publiques (vieillissement de la population) et du comportement de passager clandestin de ses partenaires européens. Idéalement, il faudrait qu’on assiste à une action coordonnée, les pays moins vertueux tels que la France et l’Italie s’engageant dans une réduction graduelle mais réelle de leur déficit budgétaire et l’Allemagne dans une augmentation de ses dépenses. Deuxième option, ne rien faire en tablant sur une embellie cyclique en zone Euro au second semestre de cette année, les taux faibles conjugués à la baisse de l’euro et des cours du pétrole entraînant automatiquement un effet domino, et aboutissant à une reprise auto-entretenue. Il est trop tôt pour juger des chances de réalisation de ce scénario dans la mesure où tout dépendra de la vigueur de la reprise cette année et de la confiance des consommateurs et des entreprises dans la solidité de cette reprise (« la confiance engendre la confiance »).

Une troisième option consiste à mener dès à présent une politique d’ajustement structurel, ce qui correspond dans une large mesure à une politique de l’offre. Une telle politique couvre de nombreux aspects : les infrastructures, la R&D, l’innovation, la compétitivité, la facilité de la pratique des affaires, la flexibilité (notamment sur le marché du travail), etc. En somme, il s’agit d’un ensemble de facteurs qui déterminent si les entreprises peuvent acquérir un avantage concurrentiel dans leur secteur, si elles sont concurrentielles en termes de prix et si elles ont les moyens de saisir les opportunités (grâce notamment à l’absence de contraintes administratives). Si l’on considère que la politique monétaire ou la baisse des cours du pétrole créent une impulsion positive qui permet d’enclencher le moteur économique, la mise en place d’un environnement structurel favorable maximise les chances que l’économie finisse par démarrer. Une autre raison d’agir maintenant est que puisque les mesures de relance par la demande comportent des coûts d’ajustement pour certains secteurs, mieux vaut les mettre en place lorsque la conjoncture économique générale s’améliore.

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