2015, année de l’Europe ?

DSCN2500_2Par J.P.Morgan AM

Depuis le début de l’année, l’Europe est à nouveau sous les feux des projecteurs en raison d’une part, des espoirs suscités par le plan d’assouplissement quantitatif (QE) de la Banque Centrale Européenne (BCE) et d’autre part, des inquiétudes alimentées par la situation politique en Grèce. Si l’Europe fait parler d’elle, elle ne parvient cependant pas à convaincre les investisseurs de son potentiel puisque ces derniers sont aujourd’hui très divisés sur l’opportunité d’augmenter leur exposition à l’Europe alors qu’une majorité d’entre eux en était convaincus au début de 2014. Le premier semestre 2014 – marqué par une économie européenne à la peine en raison d’un euro fort, d’absence de réformes structurelles et du succès des partis eurosceptiques aux élections européennes –  a échaudé nombre d’investisseurs qui ont réduit leur exposition au vieux continent durant l’été 2014.

Malgré le bilan économique mitigé de l’Europe en 2014, nous demeurons cependant confiants dans son potentiel économique et dans le potentiel de rendement de ses marchés financiers pour 2015. En effet, le second semestre 2014 nous a apporté nombre de raisons d’espérer des jours meilleurs. La BCE est ainsi parvenue, grâce à l’implémentation d’un taux de dépôt négatif au mois de juin, à faire baisser l’euro de près 20% par rapport au dollar, ce qui est une aubaine pour une économie ouverte comme la zone euro, et ce d’autant plus que, dans le même temps, la forte baisse des prix pétroliers devrait également soutenir l’activité et la consommation. Nous pourrions dès lors observer en 2015 les premiers frémissements de la croissance en Europe. Pour s’en assurer et pour lutter contre la déflation la BCE a d’ailleurs décidé de sortir les grands moyens en ce début 2015 puisque dans le cadre de son nouveau programme QE, elle va investir près de 60 milliards d’euros par mois sur les marchés obligataires européens. De la sorte le bilan de la BCE devrait avoir retrouvé d’ici un an son niveau de 2012, soit 3.000 milliards d’euros, ce qui maintiendra une pression baissière sur l’euro ainsi que sur les coûts de financements des états et des entreprises européens.

Si l’on ne peut que se réjouir de ces mesures, leur succès dépendra, comme la BCE l’a elle-même rappelé, des réformes que les états membres continueront à prendre pour diminuer leur déficits et augmenter leur compétitivité ainsi que des initiatives de relance que prendra la Commission Européenne (CE). On observe toutefois qu’en la matière une dynamique positive s’est installée en 2014. En effet, le traditionnel contrôle budgétaire du mois de juin réalisé par la CE auprès des états membres a mis en exergue une amélioration des comptes publics dans nombre de ceux-ci, à l’instar de la Belgique qui a, dans la foulée, pu sortir de la procédure de déficit excessif. Sur le front des réformes on a également pu observer un regain d’activité dans des pays comme la France (Pacte de responsabilité – Loi Macron), Italie (Job Act) ou même la Belgique. Enfin, depuis le début du mois de novembre, une nouvelle équipe a repris les rennes de la CE, bien consciente qu’elle n’a pas droit à l’erreur et qu’il lui faut compléter l’action de la BCE et contrer les politiques d’austérité des états membres par une politique de relance des investissements au niveau européen. L’intérêt d’une politique de relance pilotée depuis Bruxelles est double, d’une part cela permet d’objectiver le choix de projets financés et d’autre part, cela permet de financer ceux-ci de manière relativement neutre d’un point de vue budgétaire grâce à la capacité d’attraction des capitaux privés, la Banque Européenne d’Investissement. La CE espère lever au total près de 300 milliards d’euros qui seront investis au cours des trois prochaines années. L’ensemble des pièces du puzzle se mettent donc en place et l’on peut raisonnablement estimer que l’impact conjugué, d’un euro faible, de taux bas, de réformes structurelles et des investissements publics, permettra a l’Europe de retrouver le chemin de la croissance en 2015 et au delà. Les indicateurs de surprise économique publiés par Citigroup illustrent que l’Europe se démarque désormais positivement par rapport aux États-Unis et plus généralement par rapport aux économies du G10 (cf. graphique). Ceci a d’ailleurs amené la CE a revoir, une fois n’est pas coutume, à la hausse ses prévisions de croissance pour la zone euro en 2015 (1,3%) et en 2016 (1,9%).

Graphique 1 : Indicateurs de surprises économiques (Citigroup)

par défaut 2015-02-10 à 15.27.30Nous estimons cependant qu’indépendamment de toute amélioration conjoncturelle, les marchés financiers européens tant d’actions que d’obligations présentent un intérêt en 2015. Les revenus des entreprises européennes, générés pour 45% hors d’Europe, devraient bénéficier de la baisse de l’euro tandis que les marges devraient profiter de la baisse des charges d’intérêts et des prix pétroliers. En outre, la dernière intervention de la BCE a « rebasé » le taux sans risques au dessous de zéro renforçant par conséquent l’attractivité de classes d’actifs génératrices de revenus comme les actions européennes dont le rendement du dividende moyen demeure à 3,3%. Au delà des marchés d’actions, les marchés obligataires pourraient, malgré leur valorisation élevée, également surprendre positivement en 2015. Le programme d’assouplissement quantitatif de la BCE devrait en effet aggraver encore un peu plus l’inadéquation entre l’offre et la demande d’obligations au niveau mondial. Tant que la demande pour la dette européenne restera supérieure à l’offre nous estimons que les valorisations pourraient encore progresser. Si la dette souveraine européenne revêt encore un intérêt en 2015, c’est également vrai pour les marchés de crédit européens et singulièrement pour le marché de la dette à haut rendement européenne qui pourrait en outre profiter de sa faible exposition au secteur énergétique (moins de 2%) par rapport au High Yield américain ou le secteur pèse plus de 13% et pourrait entrainer une hausse du taux de défauts.

Dans ce contexte, nous estimons que le meilleur moyen de tirer parti de la baisse de l’euro et des effets directs et indirects de la politique monétaire de la BCE, est de considérer une exposition aux marches d’actions européennes d’approcher les marchés obligataires du vieux continent de manière flexible.

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