Régression vers la moyenne : et dans les investissements ? (partie 1)

DSC_2577Par Fidelity

Régression vers la moyenne est une expression technique signifiant une égalisation des extrêmes ; si une variable est extrême à sa première mesure, elle tendra à se rapprocher de la moyenne à la mesure suivante. En première instance associé aux statistiques, ce concept fut popularisé par Sir Francis Galton à la fin du XIXème siècle à l’occasion de ses travaux sur la génétique et l’hérédité.

Une bonne analogie qui nous aide à mieux comprendre le concept de retour vers la moyenne et certaines des difficultés qu’il nous pose, est liée au domaine de l’intervention médicale. Lorsque vous tombez malade, vous ne consultez un médecin qu’au moment où votre état est au pire et, généralement, votre condition s’améliore ensuite. La cause de cette guérison est invariablement attribuée à l’intervention médicale, mais vous seriez-vous rétabli de toute façon? Dans la conception des tests pharmaceutiques, ces effets sont compensés par l’introduction de groupes de contrôle soignés avec un placebo.

Prenons maintenant l’exemple d’un joueur de golf expérimenté, avec un solide handicap 10. Au terme d’un très mauvais parcours se soldant bien au-dessus de son handicap, il décide de réserver une heure avec un professionnel et joue mieux la fois suivante. Mais le professionnel a-t-il vraiment joué un rôle dans cette amélioration ou s’agit-il tout simplement d’un retour à la moyenne ? Le très mauvais parcours était appelé à être suivi d’un autre plus proche de son handicap, mais il est persuadé que ce retour à de meilleures performances est dû à son heure passée avec le professionnel.

C’est précisément ce qui rend la notion de régression vers la moyenne difficile à saisir pour l’esprit humain : notre cerveau, sans cesse à la recherche de schémas, fausse notre réflexion en la poussant toujours vers les explications causales. Les notions d’aléatoire et de régression vers la moyenne sont des principes ne débouchant que rarement sur des explications claires et satisfaisantes. C’est la raison pour laquelle les médias donnent souvent des explications causales à des événements essentiellement aléatoires.

Malheureusement, la régression vers la moyenne peut avoir des conséquences négatives si elle est mal interprétée. Dans le domaine de l’éducation, par exemple, les enseignants peuvent être coupables d’une attribution erronée des effets de leur intervention – la punition des mauvais élèves peut sembler plus efficace que les félicitations.

L’expert en économie comportementale Daniel Kahneman était enseignant sur une base aérienne militaire en Israël. L’un des instructeurs fit la remarque suivante : « Lorsque je félicite un cadet après une bonne manœuvre, ses performances sont en général plus mauvaises la fois suivante. Lorsque je punis un cadet après une mauvaise manœuvre, la suivante est presque toujours meilleure. La punition est dont plus efficace que la récompense». Cet instructeur avait à tort attribué une cause à une variation aléatoire des performances de ses cadets. Selon le principe de la régression vers la moyenne, si une manœuvre est exécutée particulièrement mal ou particulièrement bien, il est très probable que la prochaine manœuvre se soldera par des performances plus proches de la moyenne.

En matière d’investissement, la régression vers la moyenne est plus généralement appelée rendement moyen, avec un sens légèrement différent. L’expression est utilisée pour décrire comment les rendements, au cours d’une série chronologique financière, peuvent être extrêmes à court terme mais plus stables à long terme. En d’autres termes, les périodes de faibles rendements sur certains marchés ou dans certains secteurs d’activités tendent à être systématiquement suivies de périodes de compensation avec des rendements plus élevés. C’est sur cette idée forte que s’appuient certaines approches valeurs et approches à contre-courant de l’investissement.

Le concept du rendement moyen est sans aucun doute au cœur des approches basées sur la valeur et les investissements à contre-courant. Les valeurs sûres sont les actions d’entreprises intrinsèquement bon marché, basées sur une évaluation simple de la «somme des composants» de ses activités. Il ne s’agit pas d’actions pouvant être qualifiées de «bon marché» sur la base de la réalisation ou non des prévisions de croissance. Ces dernières sont plutôt considérées comme des actions de croissance sous-évaluées.

L’approche valeur se fonde également sur l’observation du fait que certains titres évoluent sur le long terme en fonction des hauts et des bas de paramètres tels que les ratios cours/rendement, les ratios cours/valeur comptable et les rendements en dividendes. Cela signifie que ces titres peuvent être acquis au moment où leurs cours sont au plus bas dans l’attente qu’ils reviennent à leur moyenne à long terme. Faire usage du rendement moyen implique l’identification de la fourchette de négociation d’un titre et le calcul du cours moyen ou évaluation. Les avertissements sur les résultats, qui peuvent être lancés pour plusieurs raisons dont un revers cyclique ou temporaire, sont un exemple de rendement moyen en action. Le tableau montre que les performances de la plupart des titres sont rétablies au terme de 18 mois.

Retour au rendement moyen des cours des actions après un avertissement sur les résultats

 par défaut 2014-04-07 à 12.07.22

Performance relative (MSCI Europe) suite aux premiers avertissements

1er avertissement, suivi d’un deuxième

1er avertissement (dans tous les cas de figure)

1er avertissement, non suivi d’un deuxième

Source : FIL Limited, MSCI.

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