Les obligations sécurisées, un marché en expansion

Par Dexia Asset Management

Au cours des 10 dernières années le marché des obligations sécurisées, « les covered bonds », s’est largement développé et représente près d’un billion d’euros. La crise financière de 2008 a modifié le paysage financier et l’émission de titres de dettes sécurisées s’est imposée comme nouvelle source de financement aux établissements financiers. D’une part, elle représente un moindre coût de financement pour l’émetteur et d’autre part, le cadre légal régissant ces programmes d’émissions protège davantage l’investisseur. Mais qu’appelle-t-on obligation sécurisée ?

Une obligation sécurisée est un titre de dette émis par un établissement de crédit adossé à un portefeuille de prêts (soit des crédit hypothécaires soit des prêts au service public), réglementé par un cadre légal national spécifique. Ce portefeuille de prêts que l’on appelle « cover pool » a pour but de servir de collatéral. En effet, les cash flows opérationnels de ces actifs garantissent le paiement des coupons et du principal de l’obligation. Et dans le cas d’une faillite de l’organisme de crédit, les détenteurs de dettes sécurisées disposent d’un double recours , d’une part le pool, séparé des autres actifs de la banque servira en priorité à les rembourser et d’autre part ils ont un droit sur les autres actifs de la société déclarée insolvable si la vente des actifs ségrégés s’avère insuffisante. Enfin, la valeur des actifs du portefeuille devra être supérieure à la valeur des encours de l’obligation sécurisée de sorte à constituer une marge de sécurité en cas de dépréciation des actifs ; ce que l’on nomme surdimensionnement ou encore « overcollateralisation »

Chaque cadre légal est unique et définit la nature et la valorisation des actifs de couverture ainsi que les règles de contrôle et de transparence. En outre, les covered bonds bénéficient d’une supervision particulière exercée par l’organisme de régulation bancaire ou bien l’autorité de contrôle du marché des capitaux. Cette juridiction impose également des limites aux programmes d’émission sécurisées (% des actifs inscrits au bilan) en vue de protéger les déposants.

La majorité des pays européens ont mis en place un régime spécifique aux covered bonds. En Allemagne, il s’agit des structures dénommées Pfandbriefe (14% du marché), en Espagne des Cedulas Hypotecarias (25%) ou encore en France des Obligations Foncières ou Covered (20%). Récemment, la Belgique a introduit sa législation ce qui offrira aux acteurs tels que KBC, Belfius, ING  la possibilité d’émettre ce nouveau type d’emprunt. L’internationalisation du concept «  covered bond » s’étend au-delà de l’Europe et de nouveaux cadres légaux devraient voir le jour aux Etats Unis, Canada, Nouvelle Zélande,… 

Source: The Covered Bonds Chartbook, Unicredit

Légende:

Titre: courbe des obligations sécurisées des émetteurs EMU

France AOF: Obligations Foncières (France)

Germany Mortgage : Obligation sécurisée allemande de type hypothécaire

Germany public : Obligation sécurisée allemande de type public

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