Gestion : Conserver les valeurs perdantes

IMG_0346 - Version 2Par ING IM

Les investisseurs sont plus enclins à vendre les placements affichant un bénéfice (par rapport à leur valeur d’achat) que les placements enregistrant une perte. Dans une étude de 1998, Odean a ainsi montré que les investisseurs vendent les valeurs gagnantes 1,6 fois plus souvent que les valeurs perdantes. Depuis, lors, de nombreuses études ont confirmé cette tendance. Bref, les investisseurs tendent à conserver les valeurs baissières.

Cet article se penche sur ce phénomène, qui est également appelé l’effet de disposition. Cet effet est un piège comportemental majeur pour les investisseurs, car de nombreux actifs ont tendance à poursuivre sur leur lancée. Cela signifie que la vente de valeurs gagnantes ou la conservation de valeurs perdantes est souvent une mauvaise idée et peut coûter de l’argent. Pourquoi les investisseurs tombent-ils dès lors dans ce piège? Comment peut-on l’éviter? Et cet effet entraîne-t-il sur les marchés financiers des comportements prévisibles dont les investisseurs pourraient tirer profit?

Pourquoi?

L’une des explications les plus populaires pour l’effet de disposition que l’on trouve dans la littérature sur la finance comportementale est que les investisseurs attachent davantage d’importance aux bénéfices et pertes réalisés qu’aux bénéfices et pertes sur papier. Lorsqu’une perte est actée sur la vente d’un actif, ceci a un impact négatif sur son utilité, alors que prendre ses bénéfices augmente l’utilité d’un actif.

Imaginons qu’un actif enregistre un bénéfice sur papier. Les investisseurs font généralement preuve d’aversion pour le risque  en ce qui concerne ce bénéfice et sont souvent impatients, de sorte qu’ils ont tendance à vendre les valeurs gagnantes. Ils encaissent ainsi le bénéfice sur papier, ce qui accroît l’utilité de l’actif tout en éliminant le risque lié à sa conservation.

Imaginons maintenant le contraire. Lorsqu’une perte est enregistrée, les investisseurs recherchent souvent le risque (ils veulent compenser la perte) et préfèrent reporter la réalisation de la perte aussi longtemps que possible. Dans ce cas, les investisseurs choisissent donc de conserver les valeurs perdantes pendant une période plus longue. Ainsi, ils ne réalisent pas la perte sur papier et la diminution d’utilité qui va de pair et, si la réalisation de la perte est reportée, il reste possible que cette perte soit transformée en un gain et donne lieu à une hausse de l’utilité.

Des chercheurs de Yale et de Caltech ont récemment confirmé cette explication à l’aide d’analyses de l’activité du cerveau. Des participants ont dû prendre des décisions d’investissement alors qu’ils subissaient un scanner IRMf. Cette étude a montré que lorsqu’un bénéfice (une perte) est réalisé(e), il y a une forte hausse (baisse) de l’activité dans des parties du cerveau détectant l’utilité que nous ressentons. Ce sont les mêmes parties du cerveau qui perçoivent la jouissance de choses comme de la bonne musique, des visages attrayants, de la bonne nourriture et du bon vin. En d’autres termes, lorsqu’une perte ou un bénéfice est réalisé, nous percevons un changement substantiel en termes d’utilité.

Que pouvons-nous faire pour éviter l’effet de disposition?

Sur la base de ces observations, nous pourrions pendre quelques mesures constructives pour minimiser l’effet de disposition. Les investisseurs devraient d’abord prendre conscience que les rendements réalisés dans le passé ne sont pas pertinents lorsqu’ils prennent une décision d’investissement, ce sont les rendements futurs attendus qui importent. Une façon de rendre ceci explicite lors d’une décision d’investissement est de noter le rendement attendu et les risques pour chaque actif (en ne tenant pas compte du prix d’achat historique). Par la suite, ces attentes peuvent être comparées aux prévisions d’autres personnes (spécialistes!) et une décision peut être prise sur cette base. Ceci permet de se focaliser sur les aspects attendus (et non historiques).

Pouvons-nous, en tant qu’investisseurs, profiter de l’effet de disposition?

L’effet de disposition est susceptible d’entraîner des tendances (ou ‘momentums’) sur les marchés financiers. En misant sur les ‘momentums’ (ou mieux les ‘momentums de disposition’), il est possible de profiter des investisseurs en proie à l’effet de disposition.

Par souci de simplicité, supposons qu’il y ait deux types d’investisseurs : les investisseurs rationnels et les investisseurs en proie à l’effet de disposition. Ces deux types peuvent investir dans différents actifs affichant le même rendement attendu (à nouveau pour simplifier les choses). Supposons par ailleurs que ces deux catégories soient assez importantes pour influencer les prix du marché (et ceci est une supposition cruciale!).

Imaginons qu’un actif affiche un bénéfice par rapport à son prix d’achat historique moyen à la suite d’une hausse de sa valeur fondamentale. Les investisseurs en proie à l’effet de disposition auront tendance à vendre l’actif, ce qui entraînera des pressions sur le cours et, en fin de compte, un repli de ce dernier. Par conséquent, l’actif se négociera en dessous de sa valeur fondamentale et on pourra s’attendre à ce que celui-ci réalise par la suite un rendement plus élevé. Bref, la prévision est que les vainqueurs du passé continueront à performer relativement bien.

Imaginons maintenant qu’à la suite d’un événement inattendu, un actif voie sa valeur fondamentale baisser. Les investisseurs rationnels vendront l’actif, ce qui tirera le cours vers le bas, le rapprochant de la valeur fondamentale. Les investisseurs en proie à l’effet de disposition conserveront l’actif, de sorte que les pressions de vente pourraient se révéler trop faibles pour ramener le cours vers la nouvelle valeur fondamentale à court terme et que l’actif se négociera par conséquent à un cours supérieur à sa valeur fondamentale. Le rendement attendu à plus long terme sera donc plus faible. On peut dès lors s’attendre à ce que les perdants du passé continuent à afficher des performances relativement médiocres.

Il est très probable que l’effet de disposition restera l’un des principaux pièges pour l’investisseur (changer son comportement est en effet extrêmement difficile). Il est dès lors recommandé de penser à ce piège lorsque l’on prend des décisions d’investissement et d’appliquer les conseils prodigués dans cet article. Si on veut aller plus loin, on pourrait même envisager de tirer profit de l’effet de disposition en misant sur les ‘momentums’.

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