La BCE surprend les marchés par une baisse des taux

William hand high-rPar William De Vijlder, BNP Paribas Investment Partners

Un sondage réalisé auprès des gérants et des analystes de marché du jeudi 7 novembre au matin diffusé sur Bloomberg TV a révélé que seuls 3 sur 70 prévoyaient une baisse des taux. Quelques heures plus tard, 67 d’entre eux ont appris qu’ils s’étaient trompés. Il n’est pas étonnant que la décision surprise de la BCE provoque un rebond des actions et un affaiblissement de l’euro, parallèlement à une avalanche de messages sur Twitter. Comment faut-il interpréter les motifs de cette décision et quelles en sont les conséquences pour les investisseurs ? J’ai structuré mes réflexions en 10 points.

  1. La BCE s’inquiète de la désinflation. Lors de la conférence de presse, le président de la BCE, Mario Draghi, a parlé des perspectives inflationnistes : départ à un bas niveau, baisse et maintien en-deçà de l’objectif de la BCE (« proche de mais inférieur à 2% »)
  2. La BCE ne s’inquiète pas d’une déflation dans la zone euro, qui se définit comme une baisse des prix durable autoalimentée dans de nombreux secteurs et pays. Elle considère qu’une très faible inflation, voire une baisse modérée des prix dans les pays qui souffrent d’un manque de compétitivité est une étape nécessaire de leur ajustement structurel.
  3. Elle craint que cet ajustement soit plus difficile si tous les pays enregistrent une très faible inflation. M. Draghi a été très clair sur ce point. Par conséquent, les pays compétitifs et « sains » devront accepter une inflation légèrement plus élevée (reste à savoir comment l’Allemagne réagira) pour faciliter l’ajustement des économies plus fragiles et éviter qu’elles ne sombrent dans la déflation. Cette dernière compliquerait en effet l’ajustement, car elle influence les dépenses domestiques et augmente la valeur réelle de la dette.
  4. Draghi a souligné que l’inflation mettrait du temps à se normaliser. Durant la première phase, la baisse de l’inflation (=désinflation) devrait se poursuivre. Ensuite, l’inflation devrait lentement remonter pour se rapprocher de l’objectif de la BCE.
  5. Dès lors, le taux officiel, et partant, les taux d’intérêt à court terme, resteront bas encore longtemps. Les taux prévisionnels montrent que le marché anticipe un durcissement monétaire dans le courant de l’année 2016. En outre, une baisse des taux supplémentaire, qui amènerait le taux refi à 0%, reste possible, car la BCE a confirmé ses indications prévisionnelles asymétriques – c.-à-d. avec une tendance à abaisser encore les taux – en déclarant qu’elle avait l’intention de contenir les taux à leur niveau actuel, voire plus bas, pendant un long moment. Si nécessaire, elle pourrait utiliser d’autres « pièces d’artillerie »: la BCE est techniquement prête à introduire des taux de dépôt négatifs (une arme très efficace pour déprécier l’euro) et une autre opération LTRO est aussi envisageable.
  6. Cette liberté de mouvement sur le plan monétaire (l’option de la BCE de recourir à nouveau à l’effet de surprise) est positive pour les actifs de la zone euro (actions et obligations) et (intentionnellement) négative pour l’euro. Toutefois, il faut garder à l’esprit que les taux obligataires sont largement mus par des facteurs mondiaux et américains, qui pourraient contrecarrer les plans de la BCE.
  7. M. Draghi a souligné que la décision accroît la crédibilité des indications prévisionnelles. Néanmoins, la BCE a créé une énorme surprise, et le présentateur du bulletin d’information sur CNBC, Geoff Cutmore, a noté avec justesse durant le questions-réponses que les marchés ne semblent toujours pas bien comprendre la réaction de la BCE. Créer la surprise dans le cadre des indications prévisionnelles renforce l’importance de leur asymétrie. En l’absence d’un biais en faveur d’un assouplissement, les marchés pourraient tout à fait envisager une surprise de la BCE à la hausse ou à la baisse en fonction des statistiques disponibles.
  8. Au cours de ces derniers mois, le raffermissement de l’euro a provoqué un durcissement des conditions monétaires et a contribué à la désinflation. Vu l’inertie de bon nombre d’autres facteurs à l’origine du taux d’inflation faible et descendant (écart de production largement négatif, taux de chômage élevés, fragmentation financière c.-à-d. mauvais fonctionnement de la transmission monétaire), une dépréciation de l’euro serait particulièrement salutaire pour raviver l’inflation. Cependant, cette dépréciation dépend tant de l’évolution de la situation aux États-Unis (qualité des chiffres et impact de la politique de la Fed) que de celle de la zone euro. En outre, l’action de la BCE pourrait même augmenter le rendement attendu des actifs de la région, attirer des capitaux étrangers et ainsi soutenir la monnaie unique…
  9. Compte tenu d’un taux refi proche de zéro, il est clair que la marge de manœuvre est de plus en plus limitée, à moins de sortir la « grosse artillerie », comme un taux de dépôt négatif ou une vaste opération LTRO (dont le succès dépend de l’intérêt des banques sur lequel la BCE n’a aucune prise). D’aucuns peuvent espérer que les propos de la BCE joueront aussi un plus grand rôle : évoquer l’artillerie devrait amener les marchés à en effet envisager leur utilisation. Entre-temps, il est à espérer que la situation s’améliore assez que pour ne pas avoir besoin « d’appuyer sur la détente ».
  10. Pour finir et revenir à l’euro, il convient de garder à l’esprit que les décisions de politique américaine sont au moins aussi importantes que ce qui se passe en Europe. Indiquer que le premier tour de vis de la Fed interviendra plus tard que prévu actuellement ne serait guère utile (cette déclaration soutiendrait l’euro), mais cela profiterait aux actifs risqués. Parfois on gagne, parfois on perd…

A lire aussi : le corner marchés

Ce contenu a été publié dans Actualité, avec comme mot(s)-clé(s) , , , . Vous pouvez le mettre en favoris avec ce permalien.