Une vision au-delà des benchmarks obligataires

Par Dexia Asset Management

La crise de la dette européenne a provoqué un électrochoc parmi les investisseurs en obligations d’État. Ceux-ci, dont la plupart présentent un profil défensif, ont soudain pris conscience que leurs placements n’étaient pas sans risque, contrairement à l’idée reçue que l’on s’en faisait il y a quelques années à peine. Sur les obligations souveraines grecques, les investisseurs privés n’ont eu d’autre choix que d’encaisser la perte à la suite du fameux PSI.


A la recherche de sécurité, de nombreux investisseurs ont eu comme premier réflexe de se tourner vers des valeurs refuges traditionnelles comme les obligations souveraines américaines, japonaises et allemandes. Cette stratégie payante jusqu’ici ne nous semble cependant pas exempte de risque à plus long terme. Tant le Japon que les États-Unis sont confrontés aujourd’hui à une dette colossale, représentant respectivement plus de 200 % et 100 % de leur PIB. Qui plus est, depuis plus de trois ans, les États-Unis affichent un déficit budgétaire de plus de 8 % de leur richesse nationale. Même si l’Allemagne est mieux lotie en termes de ratios fiscaux, le pays n’est pas immunisé non plus contre une crise de la dette, en raison notamment des dettes contingentes liées à la solidarité européenne. L’Allemagne devra en outre payer au cours des prochaines décennies une facture de plus en plus lourde liée au vieillissement de sa population. Ces traditionnels investissements de « qualité » portent désormais mal leur nom, alors que paradoxalement leurs taux n’ont jamais été aussi bas. Plus que jamais, il s’avère donc nécessaire de procéder à une analyse approfondie du crédit dans les différents pays afin de composer sans tabous un portefeuille d’obligations souveraines à la fois de qualité et innovant.

C’est pourquoi il est important d’analyser, indépendamment des agences de notation, la qualité de crédit d’un grand nombre de pays. Le cœur de cette analyse se fonde sur la recherche de la qualité. Un État peut-être considéré de bonne qualité lorsque l’on peut établir à la fois sa volonté et sa capacité à rembourser sa dette.

La mesure de la volonté d’un État à rembourser sa dette passe par la vérification de la qualité de ses institutions. Ceci comprend la stabilité politique et démocratique, la sécurité juridique, la transparence des institutions et une faible corruption.

La capacité d’un État à rembourser sa dette se détermine en fonction de la soutenabilité de sa dette et de sa capacité à éviter les chocs extérieurs et intérieurs. La soutenabilité de la dette se calcule aisément par le déficit budgétaire, le niveau de croissance et le niveau de dette antérieur. Il faut combiner à cette analyse une étude de vulnérabilité aux chocs. Ainsi, il faut prendre en compte dans le scoring interne les équilibres démographiques des pays (qui représentent des chocs intérieurs sur la dette), son endettement privé (lien au secteur bancaire), mais aussi sa balance des comptes courants

L’investisseur en quête d’un refuge peut investir dans des pays tels que la Norvège et l’Australie. Des pays émergents comme le Chili, le Qatar, la République tchèque et la Corée du Sud sont également intéressants pour l’investisseur à profil défensif. La plus-value éventuelle sur les devises étrangères constitue en outre un avantage.

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